Sem-teto ou sem-argumento?

Não é a primeira vez que reclamo da qualidade do debate econômico. Qualquer um se acha capacitado para opinar acerca de assuntos que não domina, chegando a conclusões definitivas sobre o tópico muito antes de ter sequer examinado o problema. O caso do PEC 241, que propõe um teto de gastos para o governo federal, não é exceção a esta regra universal.

Vejam, por exemplo, a pérola de Vladimir Safatle, aqui na Folha: “o Brasil gasta 3.000 dólares por aluno do ensino básico, enquanto os outros países da OCDE (...) gastam, em média, 8.200 dólares”, concluindo que a situação piorará nos próximos 20 anos, por conta e obra da PEC 241.

À parte comparar o Brasil (renda per capita ao redor de US$ 15 mil) com países bem mais ricos (renda per capita média na casa de US$ 37 mil), Safatle se “esquece” de mencionar que: (1) o gasto com educação básica (¾ da despesa pública com educação em geral) é de responsabilidade de estados e municípios, que não estão sujeitos ao teto (assim como o Fundeb); (2) este gasto representa 18% da despesa pública total, o que colocaria o Brasil em terceiro lugar entre países da OCDE, bem acima da média; (3) o gasto total com educação no Brasil é de 5,6% do PIB, pouco superior à média da OCDE (5,2% do PIB); (4) apesar disto, os resultados do país são lamentáveis (58º entre 65 países no exame PISA);  e, finalmente, (5) a PEC não limita o gasto com educação, que pode subir mais do que a inflação, desde que outras despesas cresçam menos.

Alguns destes pontos requerem 15 minutos de pesquisa; outros seriam esclarecidos com a mera leitura da PEC 241, que anuncia sua aplicação apenas para o governo federal no artigo 101, enquanto o artigo 104 deixa claro haver piso (mas não teto) de gasto em saúde e educação. Isto dito, para que se dar ao trabalho de ler a proposta e pesquisar se a conclusão está tomada a priori?

Fosse apenas Safatle, não haveria porque perder tempo com a questão, mas está longe de ser o caso. Eu poderia apontar incongruências, esquecimentos e falácias (quando não pura e simples desonestidade) perpetrados por vários outros que se manifestaram a respeito cometendo essencialmente o mesmo pecado, qual seja, atirar primeiro e “pesquisar” depois apenas para justificar o disparo. Não é por outro motivo que tanto o IPEA quanto o IBRE/FGV, dois institutos de respeito, tiveram que vir a público recentemente para desautorizar o posicionamento de alguns pesquisadores.

Já os que se baseiam em dados (não estatísticas escolhidas a dedo) e simulações com base em premissas razoavelmente realistas acerca do desempenho econômico possível acabam chegando a certo consenso que pode ser resumido da seguinte maneira.

Em primeiro lugar o ajuste proposto é extraordinariamente gradual. Se tudo funcionar a contento (e enfatizo o “se”), o gasto federal só retornaria aos níveis (já elevados) de 2014 entre 2019 e 2020, enquanto o endividamento não se estabilizaria até 2022-2024.

Em segundo lugar, é só começo. Sem a reforma da previdência o teto se tornará insustentável bem antes da revisão prevista para o décimo ano de sua vigência.

Finalmente, como muito bem exposto por Samuel Pessoa, trata-se de nossa última oportunidade: sem o teto o que nos sobra é ficar na chuva inflacionária que conhecemos como poucos.

(Publicado 19/Out/2016)

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Encruzilhada

Se há um trabalho fácil, deve ser elaborar o orçamento federal. Afirmação algo injusta, reconheço, mas me concedam um par de parágrafos e prometo tentar esclarecê-la.

O orçamento apresenta duas características cruciais. A primeira é seu tamanho: em 2017 os gastos federais (sem contar transferências a estados e municípios) devem superar com folga a marca de R$ 1,2 trilhão, correspondente a cerca de 20% do PIB. A segunda, tão importante quanto, é a extraordinária rigidez do gasto.

Algo como 80% do orçamento consiste de gastos obrigatórios, dentre os quais as rubricas mais relevantes referem-se ao INSS (40% do gasto, ou 8% do PIB) e pessoal (20% do gasto, 4% do PIB). É neste sentido que a elaboração do orçamento é uma tarefa fácil: regras determinam quase todo o gasto, não os envolvidos na discussão da proposta orçamentária.

O restante, 20%, é denominado gasto discricionário, porque, em tese, caberia ao Executivo (ao formular o orçamento) e ao Legislativo (ao aprová-lo) a discussão política sobre a destinação dos recursos públicos. Mas apenas em tese.

De fato, pouco mais da metade deste dispêndio corresponde a mais uma “jabuticaba”: o “gasto discricionário não-contingenciável”, isto é, despesas sobre as quais, na prática, o governo não detém controle, como o gasto mínimo em Saúde e Educação, que representa quase 10% do orçamento, ou 2% do PIB.

Posto de outra forma, a margem de manobra do orçamento, ou seja, o espaço para a discussão política dos recursos públicos, é ínfima: menos de 2% do PIB.

Sabendo disto não pude conter uma gargalhada ao ler a coluna de Marcos Nobre no Pravda (perdão, Valor Econômico) afirmando que, ao aprovar o teto do gasto (PEC 241) “o sistema político está abrindo mão de arbitrar essas margens de manobra que, no final das contas, são a sua própria razão de ser, o fundamento de seu poder”.

Nada mais distante da realidade: esta margem desapareceu há tempos e encolherá ainda mais caso a PEC 241 não seja aprovada. As prioridades do orçamento de 2017 (ou 2018, 2019, 2020...) são ditadas, em larga medida, pelas prioridades do constituinte de 1988 (e demais emendas a partir de então), este sim completamente descrente da capacidade do mundo político de atender as demandas da sociedade brasileira, recorrendo ao engessamento do gasto em proporção inédita.

É bom que se diga que a PEC 241, embora ataque a primeira propriedade do orçamento (o tamanho do gasto), ainda que em ritmo glacial, não tem qualquer efeito, por si só, na segunda.

A rigor, ela apenas explicita limites à despesa pública, que, na ausência de uma discussão adicional e mais profunda sobre a rigidez do gasto, condenam a própria existência do teto.

Na verdade, sem reformas que atenuem este problema, não é difícil concluir que a redução do orçamento federal relativamente ao PIB, somado à expansão do gasto previdenciário e à rigidez dos demais gastos obrigatórios só pode levar a dois resultados.

Caso o teto perdure, o governo federal se reduziria a uma agência de pagamento de salários e pensões. No caso oposto o gasto continua a crescer e o teto sumirá; assim a inflação fará disfarçadamente o que o Congresso se recusar a fazer.

A caminho da responsabilidade fiscal começa com a PEC 241, mas, de forma alguma, terminará nela.

(Publicado 12/Out/2016)

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Philusdrek

Meu primeiro carro foi um Corcelzinho 77, apelidado Philusdrek (mistura nada elogiosa de grego e iídiche), que no fim da vida só subia ladeiras com o acelerador pregado no chão (e, ainda assim, já não encarava a temível Ministro Rocha Azevedo). Apenas quando me aproximava do topo do espigão da Paulista é que se tornava possível aliviar o acelerador. Estava tão fraquinho que trocá-lo por um Fiat 147 foi uma baita melhora...

Não me esqueço dele ao acompanhar as discussões sobre política monetária ao redor do mundo.

Vivemos um momento, se não inédito, ao menos muito raro. Taxas de juros se encontram em patamares próximos a zero (ou até negativas) nas principais economias desenvolvidas e mesmo assim o crescimento global permanece modesto, embora alguns países, notadamente os EUA, já estejam vivendo uma situação mais próxima da normalidade no mercado de trabalho.

Neste aspecto, estas economias se assemelham ao Philusdrek encarando uma pirambeira: seus BCs mantiveram o pé na tábua do acelerador monetário, mas a fraqueza dos motores não permitiu que este impulso se traduzisse em velocidade mais alta; de maneira geral pareceu ser apenas o suficiente para evitar que – como me ocorreu certa vez – o carro morresse e ameaçasse deslizar ladeira abaixo.

Na Europa, em particular, não há indicações de fim da ladeira. Ao contrário, agora, além da periferia do continente, vemos problemas afetando o maior banco alemão, sintoma das dificuldades do sistema bancário de superar a perda de qualidade dos seus empréstimos e uma capitalização ainda inadequada. Com isto o crédito segue mais escasso e caro do que deveria dadas as taxas de juros definidas pelo BCE, sugerindo que nem todo combustível monetário tem chegado ao motor da economia europeia.

Já no caso americano a situação é bastante distinta. Tudo indica que a subida está chegando ao fim, daí o animado debate hoje travado no próprio comitê de política monetária do Federal Reserve acerca do momento de nova rodada de elevação de taxas de juros, ou, para colocar a situação em nossos termos, quando será necessário tirar um pouco mais o pé do acelerador para evitar que o carro ganhe mais velocidade do que permitido uma vez superada a ladeira.

A comunicação do Federal Reserve deixa claro que os membros do comitê preferem uma multa por excesso de velocidade à frente a deixar o carro morrer, o que explica não só a particular lentidão ao longo deste ano como sua visão de um ajuste extraordinariamente gradual da política monetária. A maioria prevê que a taxa de juros no final de 2017 estará abaixo de 1,25% ao ano, embora alguns ainda acreditem em normalização mais rápida, mas que deixaria os juros na casa de 2% ao ano, bastante baixos para o padrão histórico.

Assim, apenas em 2018 e 2019, de acordo com a visão hoje prevalecente no Federal Reserve, veríamos taxas de juros algo mais próximas de valores “normais”. Isto nos daria um par de anos para por a casa em ordem, ou seja, face à enormidade da tarefa, já deveríamos ter começado a nos mexer no ano passado.

O risco, porém, é que, como no meu caso, o Philusdrek seja trocado por algo melhor (até mesmo por um Fiat 147!), o que não nos daria sequer dois anos de folga. Já passou a hora de adiar o encontro com a verdade.

(Publicado 5/Out/2016)

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Os alquimistas estão voltando

Dois amigos, Alberto e Bruno, tomaram R$ 100 emprestados, à mesma taxa de juros (10% a.a.), mas não pelo mesmo prazo. Alberto teria dois anos para liquidar o empréstimo, sem prestações intermediárias, enquanto Bruno, mesmo sabendo que só conseguiria recursos para quitar o financiamento no final do segundo ano, teria que pagá-lo integralmente ao fim do primeiro ano.

Assim, 12 meses depois, ambos pagam R$ 10 relativos aos juros incidentes sobre o crédito. Bruno, porém, ainda sem recursos para a quitação, toma novo empréstimo em outro banco por mais um ano (à mesma taxa, para simplificar) e paga o que devia ao primeiro. Neste momento, portanto, ambos os amigos ainda devem R$ 100, tendo pago R$ 10 a título de juros. Bruno, porém, quitou a operação original com recursos de uma nova.

À parte o risco de refinanciamento (isto é, caso Bruno não achasse um banco disposto a lhe emprestar dinheiro para pagar o empréstimo inicial), os dois amigos estão na mesma situação, como concluiria qualquer um que pensasse sobre o assunto por 12,5 segundos.

Esta, porém, não parece ser a conclusão da tal Auditoria Cidadã da Dívida, que inclui a amortização da dívida em pé de igualdade com as demais despesas do governo. Caso seguíssemos sua peculiar “lógica”, Bruno, em nosso exemplo acima, teria “gasto” R$ 100 em amortização da sua dívida. E, pior, a dívida, apesar da amortização, ainda teria o mesmo tamanho... Daí para recomendar a Bruno a “auditoria da dívida” (ou seja, calote) é apenas um passo, ou até menos do que isto.

Uma coisa deve ficar clara: despesas reduzem o patrimônio; amortizações não.

Caso aumente meus gastos, ou a minha dívida cresce, ou, de forma equivalente, meus ativos (dinheiro no banco, por exemplo) se reduzem. De uma forma, ou de outra, meu patrimônio cai.

Por outro lado, se pago amortizações com meu dinheiro, dívida e ativos se reduzem no mesmo valor, de forma que meu patrimônio não se altera. Caso tome nova dívida para pagar a antiga (como Bruno), meu endividamento não se altera, mas também não meus ativos; assim, meu patrimônio permaneceria o mesmo.

Posto de outra forma, quem pensa mais que 12,5 segundos sobre este assunto não pode concluir que amortizações representam 50% do orçamento (ou sei lá que número propagandeado recentemente). A confusão é deliberada: trata-se da defesa do calote; apenas não ousa dizer seu nome.

Em artigo que ficou famoso, Carmen Reinhart, Kenneth Rogoff e Miguel Savastano, lançaram o conceito de “intolerância à dívida”, isto é, da tendência de alguns países a renegar suas dívidas, mesmo em patamares facilmente gerenciáveis por outros países. Uma das conclusões deste trabalho sugere que calotes passados influenciam consideravelmente a chance de novos calotes, fenômeno devidamente incorporado no custo de novos empréstimos ao país, com consequências negativas para investimento e, portanto, crescimento.

Mesmo sem a coragem de dizê-lo abertamente, o que vemos aqui é apenas mais um caso de intolerância à dívida. Gente que acredita numa solução fácil e errada para o problema, ao invés do caminho difícil da responsabilidade fiscal.

Foi exatamente assim que o país perdeu o pé do crescimento, mas esta é uma lição que muitos fazem questão de não aprender.

Auditando...

(Publicado 28/Set/2016)

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Desenvolvimentismo de resultados

Ecoando a coluna da semana passada, ainda me espanto com o grau de desconhecimento acerca das contas públicas. Em certo sentido, não deveria me surpreender: o assunto é árido e a informação, ainda que de fácil obtenção, está longe do dia-a-dia das pessoas. É natural, portanto, que a imensa maioria dos brasileiros não faça a menor ideia da extensão e da gravidade do problema.

Quando, porém, Luiz Carlos Bresser Pereira, ex-ministro da Fazenda (mesmo jurando que seu “neodesenvolvimentismo” difere da versão tradicional por sua suposta ênfase no equilíbrio fiscal), sugere que “os economistas liberais (...) inventaram uma crise fiscal ‘estrutural’”, aí é para se espantar mesmo.

À parte a acusação ridícula sobre estes economistas terem feito parte de uma cabala imaginária para derrubar a presidente, Bresser argumenta que o “razoável equilíbrio” fiscal observado entre 1999 e 2012 descaracterizaria a tese da crise fiscal.

Este argumento ignora a evolução do gasto público nos últimos 25 anos. Sem considerar as transferências a estados e municípios, ou seja, mantendo o foco apenas no dispêndio federal, não há como negar o salto considerável observado no período. Em 1991 a despesa federal equivalia a 11% do PIB; nos 12 meses terminados em julho deste ano supera 20% do PIB.

Adicionalmente, as despesas obrigatórias passaram a ocupar espaço cada vez maior no orçamento. Deixando de lado as “despesas discricionárias não contingenciáveis”, um verdadeiro monumento ao paradoxo, gastos obrigatórios, que representavam cerca de 70% da despesa em 1997, hoje se aproximam de 80% dela. Na prática, cada orçamento é apenas uma cópia vitaminada (do lado do dispêndio) da sua versão de anos anteriores.

O tal “razoável equilíbrio” observado entre 1999 e 2012 (na verdade até 2008, pois os resultados posteriores estão mascarados pela “contabilidade criativa”) só se materializou por força de um aumento não menos considerável dos impostos, assim como de outras receitas de procedência menos “ortodoxa”, como concessões e dividendos de empresas estatais.

Quando a receita perdeu fôlego (sem impedir que a carga tributária aumentasse para 32,2% do PIB em 2015, a maior desde 2011), bem antes da atual recessão, o caráter insustentável tanto da tendência do gasto como da rigidez orçamentária se tornou ainda mais claro. O problema, no entanto, não se esgota aí: após cair a pouco mais que 50% do PIB ao final de 2013, a dívida pública voltou a crescer, chegando a quase 70% do PIB em meados de 2016.

Em suma, dívida e gastos crescem rapidamente, problemas agravados pela extraordinária rigidez orçamentária. Se isto não caracteriza uma crise fiscal, não sei dizer o que o faria.

Neste contexto a proposta do teto das despesas, por meio da PEC 241, é um remédio suave até demais. Com a inflação em queda em 2017, as despesas não começariam a cair face ao PIB pelo menos até 2018 e só voltariam ao nível de 2012 (antes da “loucura fiscal expansionista” admitida por Bresser) entre 2023 e 2025. E a isto Bresser chama de “desmonte do Estado social”...

Fica, assim, minha sugestão para palpiteiros de plantão: antes de se pronunciar sobre qualquer tema, tentem se familiarizar com os números e fazer as contas básicas. O debate econômico agradece.

(Publicado 21/Set/2016)

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Moto perpétuo

Há pouco mais de dois anos tive a alegria de publicar um livro com Fabio Giambiagi. Para quem não o conhece, Fabio, além de economista de primeira, possui uma das maiores coleções de citações que conheço. Aliás, minto: entre conhecidos é, disparado, a maior.

Uma delas, devidamente reproduzida em nosso livro, traz a seguinte afirmação de conhecido jornalista, referindo-se ao gasto público: “desde o governo de Fernando Henrique Cardoso, só fazemos cortar, cortar, cortar”. Declaração curiosa, pois apenas no caso do governo federal, a despesa (sem contar transferências a estados e municípios) saltou de 11% do PIB em 1991 para quase 20% do PIB em 2015. De alguma forma, mesmo entre pessoas que deveriam ser bem informadas, o aumento do gasto continua a ser um ilustre desconhecido.

Se isto ocorre entre os supostos especialistas, o que esperar dos amadores nada bem intencionados que pululam por aqui, como na coluna de Benjamin Steinbruch publicada no dia 6/9?

Juras de lealdade à “austeridade fiscal e contenção da dívida pública”, mas (e o que importa é sempre o que vem depois do “mas”) também o alerta sobre a necessidade de “virar o disco”, fazendo “investimentos em infraestrutura (...) com recursos do próprio governo”. E como financiar a mágica? Com mais mágica, pois “é possível reduzir gastos correntes e aumentar investimentos, o que trará novas receitas fiscais”.

Este é um dos melhores exemplos da parapsicologia aplicada à economia: a ideia de uma elevação autofinanciável do gasto, segundo a qual o impulso à atividade econômica proveniente da despesa pública seria tão grande que levaria a aumento da arrecadação ainda maior que o gasto inicial.

Há, é bom que se diga, fortes razões teóricas para suspeitar que se trata de uma atrocidade inominável, mas não precisamos nos prender à teoria. Basta notar que, se isto fosse verdade, não haveria no mundo país em dificuldades financeiras. Bastaria gastar para que a arrecadação subisse ainda mais, reduzindo déficits e dívidas. E tudo isto satisfazendo todas as demandas da população e partidos políticos.

Um verdadeiro moto perpétuo, impedido apenas pelas ideias antiquadas de uns tantos economistas que insistem em rotular esta descoberta de bruxaria de péssima qualidade, sem intenção, é bom dizer, de ofender bruxas de qualquer procedência...

Não é necessário ir muito longe para entender os problemas associados à proposta. Apenas a perspectiva de ajuste fiscal (e não muito mais que a perspectiva, para ser sincero) foi suficiente para reduzir taxas reais de juros, em particular para os prazos mais longos, de 1,0 a 1,5% ao ano do começo do ano para cá.

Este movimento não ocorreu por acaso, mas refletiu a redução da percepção de risco-país (pouco mais de dois pontos percentuais no período), em grande parte associada exatamente às expectativas de melhora do desempenho fiscal por parte do novo governo.

O abandono da promessa de ajuste provavelmente reverteria estes ganhos, reduzindo as chances de uma recuperação da atividade econômica. Neste sentido, se há uma ideia especialmente cretina trata-se da proposta de relaxar um programa de austeridade fiscal sequer iniciado.

Realmente, “são espantosas as coisas tolas em que se pode acreditar temporariamente quando se pensa sozinho durante muito tempo”.

(Publicado 14/Set/2016)

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10 anos

São 10 anos como colunista da Folha. Por termos 10 dedos nas mãos, a data motivou uma visita ao que foi escrito no período, cerca de 220 mil palavras distribuídas ao longo de quase 650 páginas. Muita coisa, boa parte dela irremediavelmente datada, presa a debates que faziam muito sentido à época, mas, lidas hoje, não parecem ter relevância para entender o momento do país.

Algumas colunas, contudo, se não proféticas, ao menos servem para indicar que vários dos problemas que agora enfrentamos, da questão fiscal à inflação, passando pelo infindável debate sobre a taxa de câmbio, assim como a notável ineficiência microeconômica do país, não representam novidade alguma. Pelo contrário: eram nós a serem desatados já em 2006 e continuam a sê-lo em 2016, constatação triste para um país condenado à reforma.

Sintomaticamente, minha primeira coluna neste espaço tinha por título “Ajuste fiscal ou morte!”, e desenvolvimentos posteriores deixam claro que optamos pela segunda alternativa. Na mesma linha, as dívidas estaduais e as contínuas tentativas (agora exitosas) dos estados no sentido de obterem favores do governo federal foram objeto de análise algumas vezes, todas alertando para os riscos de soltar as rédeas das finanças locais, o que também acabou se materializando.

Há ainda um conjunto de artigos explorando a frouxidão e subserviência do Banco Central no período Alexandre Pombini, advertindo de forma muito clara que a contrapartida da postura servil do BC seria a inflação persistentemente acima da meta.

Erros ocorreram e não foram poucos (deixo aos interessados a tarefa de garimpá-los); ouso, porém, dizer que os acertos foram mais comuns ao longo destes 10 anos. Não houve mágica, apenas a disposição de encarar a teoria econômica como um instrumento útil para interpretar tanto a realidade como as decisões de política econômica, que, na imensa maioria dos casos, se mostraram mais equivocadas do que corretas.

Concretamente, não era difícil concluir que o arranjo da Nova Matriz Econômica, pobre órfã, iria dar com os burros n’água. Bastava saber, como ensinado em qualquer curso decente de macroeconomia, que estímulos à demanda no contexto de uma economia operando próxima ao pleno-emprego iriam se traduzir em inflação elevada e desequilíbrios externos.

A teoria econômica, assim como a história, também nos haviam ensinado os efeitos de controles de preços, seja a perda de eficiência a eles associada, seja a inevitável explosão que se segue a um período de congelamento, tanto maior quanto mais extenso o intervalo de tempo.

Não havia, por fim, como escapar da conclusão que desequilíbrios fiscais persistentes teriam consequências particularmente danosas para o país. Não era necessária clarividência: apenas conhecimento da nossa história, bem como a de outros países que haviam passado por processos semelhantes.

Se resta, assim, uma lição a tirar dos últimos 10 anos é que a boa teoria, aliada ao respeito pelos dados, é imprescindível à análise econômica e, mais importante, à formulação de política. Não tivesse sido abandonada com enorme sem-cerimônia provavelmente estaríamos em situação bem melhor do que nos encontramos.

E eu teria que achar outros assuntos.

Obrigado pelos 10 anos; que venham outros tantos.

(Publicado 7/Set/2016)

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Excesso de desonestidade intelectual

A mitologia do “golpe” se ampara na ideia que as “pedaladas” se justificariam para manter o crescimento e o emprego. Reconhece, portanto, a ilegalidade da ação (a vilipendiada Lei de Responsabilidade Fiscal proíbe operações de crédito entre o governo e seus bancos), mas argumenta se tratar de política com fins nobres: impedir a recessão e garantir que a população permanecesse ocupada.

Há vários problemas com o argumento. A começar pela contumaz noção que fins justificam os meios, possibilitando a destruição do aparato institucional em nome de presumidos ganhos imediatos. Mesmo que estes se materializem – o que está longe de ser verdade – não raro as consequências para a capacidade de expansão de longo prazo são desastrosas, em linha com nossa experiência recente.

Diga-se, aliás, que o objetivo, vendido como nobre, era bem mais mundano, a saber, ganhar uma eleição, nem que à custa de se “fazer o diabo”, postura tornada explícita ao longo do processo.

Isto dito, há sérias dúvidas acerca da adequação desta política. Em primeiro lugar porque, conforme discutido mais vezes do que seria saudável neste espaço, em 2013 e 2014, quando se usou e abusou deste expediente, estava mais do que claro que o problema da economia brasileira não era a falta de demanda originária da crise internacional (já então o mundo crescia bem mais do que nós), mas sim os sérios gargalos do lado da oferta, incluindo o mercado de trabalho.

Naquele contexto aumentar gastos iria simplesmente agravar nosso desequilíbrio externo (e o agravou, trazendo o déficit em conta corrente de US$ 75 bilhões para US$ 105 bilhões) e elevar ainda mais a inflação, apesar dos controles de preços, o que também ocorreu.

Junte-se a ambos estes desequilíbrios o forte aumento da dívida pública no período e fica claro que a política econômica da época, além de ineficaz para elevar o crescimento, era também nitidamente insustentável para qualquer economista que não fosse signatário do manifesto de apoio à presidente às vésperas da eleição.

Não faz tampouco sentido o raciocínio (se cabe aqui a expressão) que atribui ao excesso de responsabilidade fiscal a queda da presidente.

Em primeiro lugar porque, sendo a política anterior insustentável, não havia alternativa que não passasse pela correção dos desequilíbrios fiscais. Ao contrário, a crise que resultaria da manutenção da Nova Matriz, hoje uma pobre órfã, faria a atual parecer não mais que mera desaceleração econômica.

Mais importante, porém, a modestíssima contração fiscal que se materializou em 2015 dificilmente justificaria a queda observada do PIB. Ajustado ao padrão sazonal o produto encolheu cerca de 6% entre o quarto trimestre de 2014 e o primeiro de 2016 (quase R$ 100 bilhões a preços do primeiro trimestre deste ano). Já o consumo do governo no mesmo período caiu menos do que 2%, ou R$ 5,5 bilhões no mesmo período. Conforme notado por Samuel Pessoa, não há valores plausíveis para o multiplicador fiscal que justifiquem tamanho colapso econômico.

Trata-se, na verdade, de mais um episódio da notória desonestidade intelectual dos keynesianos de quermesse a serviço de um projeto político. Se há algo de bom no atual governo é a certeza que eles estão longe da condução da política econômica.

Yes!

(Publicado 31/Ago/2016)

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Raspa de tacho

Ponha-se na seguinte situação: você tem a receber certo montante de dinheiro de várias pessoas. Não será tudo pago de uma única vez, mas distribuído ao longo de muitos anos. Por outro lado você está endividado e enfrenta dificuldades financeiras. Parece natural, portanto, que pense em alguma forma de antecipar aquilo que irá receber para abater suas dívidas, medida que ainda ajudaria a reduzir suas despesas com juros.

Isto não difere, em essência, da proposta de “securitização de recebíveis” recentemente colocada em discussão no Congresso. Tanto o governo federal como os estaduais têm a receber um fluxo de recursos relativo a tributos que não haviam sido pagos, mas que foram regularizados ao longo do tempo. Tipicamente empresas prometem pagar os atrasados dentro de um prazo determinado sob certas condições (abatimento de multas, etc).

O que se propõe, neste contexto, é que governos possam antecipar a entrada destes recursos vendendo a potenciais interessados o direito a seu recebimento. Trata-se, em última análise, da venda de um ativo do governo, equivalente à venda de uma propriedade, que, estima-se, poderia gerar algo da ordem de R$ 55 bilhões para o governo federal e R$ 30 bilhões para os governos estaduais.

Há, porém, oposição. Representantes da Procuradoria Geral da Fazenda Nacional acreditam que o governo só deve vender o osso (créditos com maior risco econômico) e manter para si o filé. É uma bobagem: quem vende osso, recebe o valor de osso; quem vende filé, recebe o valor de filé. A questão aqui é criar mecanismos que favoreçam a competição por estes créditos, de forma a garantir o maior valor possível, deixando claro, desde o início, que o risco de crédito depois da venda fica todo para o comprador, sem passivos para o setor público.

Posto de outra forma, se o filé for realmente tão bom como defendido pela PGFN um leilão bem desenhado (e há gente no governo que entende do assunto) garantirá que se pague o valor correto por estes créditos.

Isto dito, se a venda de recebíveis equivale à alienação de ativos, seu tratamento contábil não pode ser diferente daquele adotado até agora. Recursos oriundos de privatização, por exemplo, de natureza similar à securitização, não foram tratados como receitas fiscais, ou seja, estes ingressos não se traduziram em redução do déficit público.

Uma analogia pode ser útil: a família que vende um de seus carros não contabilizaria o dinheiro da venda como salário de seus membros. Da mesma forma, vendas de ativos não representam renda corrente regular, mas uma operação pontual, de natureza diferente do fluxo normal de receitas do governo. Devem, portanto, ser entendidas como financiamento do déficit, não como receita do governo.

Também por este motivo eventuais recursos obtidos com a securitização não devem ser usados para o pagamento de despesas correntes. Mantendo a analogia, não seria uma boa ideia para a família acima vender o carro para pagar as férias, em particular se tiver dívidas. Estes recursos devem ser usados para reduzir o endividamento e a despesa com juros.

No final das contas, se bem feita, a securitização pode ajudar a reduzir o ritmo de aumento da dívida. Não vai mudar o jogo, mas daria algum fôlego enquanto o ajuste fiscal não se materializa.

(Publicado 25/Ago/2016)

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Imagem e ação

No começo deste ano o Banco Central, ainda sob o comando de Alexandre Pombini, sinalizou um aumento de juros, mas não teve coragem de entregar o prometido, fingindo surpresa com a revisão para baixo da projeção de crescimento do país promovida pelo FMI. A mensagem não poderia ser mais clara e, em resposta a ela, as previsões de inflação subiram imediatamente.

De acordo com a pesquisa Focus a inflação esperada para 2017 saltou de 5,4% às vésperas do recuo do BC para 6,0% no começo de fevereiro; já a inflação esperada para 2018, até então na casa de 5,0%, subiu para 5,5%, revelando forte deterioração da credibilidade do BC.

Quase seis meses depois, em seguida à primeira entrevista de Ilan Goldfajn já na condição de presidente da instituição, quando foi divulgado o Relatório Trimestral de Inflação (RTI) de junho, o processo foi exatamente o oposto. Naquele momento foi indicado que o BC não pretendia estender mais uma vez o período de convergência adotando uma “meta ajustada” superior a 4,5% para 2017.

Desde então, ainda segundo a Focus, as expectativas para 2017 e 2018 caíram significativamente (0,36% e 0,50%), refletindo em maior proporção a queda da inflação dos “preços livres” (isto é, aqueles sem interferência direta do governo), indicação que não se tratava de uma visão sobre o controle dos preços “administrados”, mas sim melhora da dinâmica inflacionária.

Esta evolução das perspectivas sobre a inflação não ocorreu, é bom que se diga, apenas pelo discurso da nova diretoria do BC (nem pela bem vinda adoção do português na comunicação do banco em substituição ao quase incompreensível “bancocentralês” utilizado até então).

De fato, às vésperas da divulgação do RTI o consenso de mercado indicava cortes da taxa básica de juros ocorrendo já no final de agosto, processo que levaria a taxa Selic a 13,00% ao final deste ano. Em contraste, hoje se espera que o corte de juros se inicie apenas em outubro, enquanto em dezembro a taxa Selic atingiria 13,75%. Em outras palavras, a queda das expectativas de inflação não resultou de palavreado, mas de perspectivas de uma política monetária mais apertada do que originalmente se imaginava.

Adicionalmente o BC estabeleceu condições para que possa iniciar a redução da taxa de juros. Por um lado a convergência das expectativas de inflação à meta, que, como notado, vem ocorrendo; por outro, firmeza do governo no lado do controle do gasto público, que, ao contrário, não dá sinais de materialização.

Trata-se, ao final das contas, de postura diametralmente oposta à adotada pela antiga diretoria e, portanto, seria razoável esperar também resultados diametralmente opostos àquele atingidos nos últimos anos. No caso, minha expectativa coincide com a visão geral (não é sempre assim!), isto é, inflação em queda, ainda que mais lenta do originalmente imaginado. Assim, caso o BC jogue duro, pode até chegar próximo à meta no ano que vem.

Contudo (e há sempre uma conjunção adversativa), há obstáculos consideráveis à manutenção da inflação baixa.  Há limites claros àquilo que pode ser obtido apenas com a taxa de juros. Sem uma ação mais decidida na contenção do gasto público o BC só terá êxito temporário. Neste quesito, infelizmente, ainda vivemos de muito palavreado e pouca ação.

(Publicado 17/Ago/2016)

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