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terça-feira, 23 de agosto de 2016

Imagem e ação

No começo deste ano o Banco Central, ainda sob o comando de Alexandre Pombini, sinalizou um aumento de juros, mas não teve coragem de entregar o prometido, fingindo surpresa com a revisão para baixo da projeção de crescimento do país promovida pelo FMI. A mensagem não poderia ser mais clara e, em resposta a ela, as previsões de inflação subiram imediatamente.

De acordo com a pesquisa Focus a inflação esperada para 2017 saltou de 5,4% às vésperas do recuo do BC para 6,0% no começo de fevereiro; já a inflação esperada para 2018, até então na casa de 5,0%, subiu para 5,5%, revelando forte deterioração da credibilidade do BC.

Quase seis meses depois, em seguida à primeira entrevista de Ilan Goldfajn já na condição de presidente da instituição, quando foi divulgado o Relatório Trimestral de Inflação (RTI) de junho, o processo foi exatamente o oposto. Naquele momento foi indicado que o BC não pretendia estender mais uma vez o período de convergência adotando uma “meta ajustada” superior a 4,5% para 2017.

Desde então, ainda segundo a Focus, as expectativas para 2017 e 2018 caíram significativamente (0,36% e 0,50%), refletindo em maior proporção a queda da inflação dos “preços livres” (isto é, aqueles sem interferência direta do governo), indicação que não se tratava de uma visão sobre o controle dos preços “administrados”, mas sim melhora da dinâmica inflacionária.

Esta evolução das perspectivas sobre a inflação não ocorreu, é bom que se diga, apenas pelo discurso da nova diretoria do BC (nem pela bem vinda adoção do português na comunicação do banco em substituição ao quase incompreensível “bancocentralês” utilizado até então).

De fato, às vésperas da divulgação do RTI o consenso de mercado indicava cortes da taxa básica de juros ocorrendo já no final de agosto, processo que levaria a taxa Selic a 13,00% ao final deste ano. Em contraste, hoje se espera que o corte de juros se inicie apenas em outubro, enquanto em dezembro a taxa Selic atingiria 13,75%. Em outras palavras, a queda das expectativas de inflação não resultou de palavreado, mas de perspectivas de uma política monetária mais apertada do que originalmente se imaginava.

Adicionalmente o BC estabeleceu condições para que possa iniciar a redução da taxa de juros. Por um lado a convergência das expectativas de inflação à meta, que, como notado, vem ocorrendo; por outro, firmeza do governo no lado do controle do gasto público, que, ao contrário, não dá sinais de materialização.

Trata-se, ao final das contas, de postura diametralmente oposta à adotada pela antiga diretoria e, portanto, seria razoável esperar também resultados diametralmente opostos àquele atingidos nos últimos anos. No caso, minha expectativa coincide com a visão geral (não é sempre assim!), isto é, inflação em queda, ainda que mais lenta do originalmente imaginado. Assim, caso o BC jogue duro, pode até chegar próximo à meta no ano que vem.

Contudo (e há sempre uma conjunção adversativa), há obstáculos consideráveis à manutenção da inflação baixa.  Há limites claros àquilo que pode ser obtido apenas com a taxa de juros. Sem uma ação mais decidida na contenção do gasto público o BC só terá êxito temporário. Neste quesito, infelizmente, ainda vivemos de muito palavreado e pouca ação.



(Publicado 17/Ago/2016)



terça-feira, 16 de agosto de 2016

Seu ódio será nossa herança

Observamos os primeiros sinais de recuperação da atividade econômica. Depois de oito trimestres consecutivos de contração a produção industrial finalmente deu sinal de vida, crescendo 1,2% no segundo trimestre do ano na comparação com o primeiro, já descontando os movimentos sazonais do período.

Vale comemorar, pois dentre os praticamente 22 trimestres em que o país esteve sob o governo de Dilma Rousseff houve crescimento da indústria em apenas sete, já contando a observação mais recente, um recorde negativo de pelo menos 25 anos. Ainda assim, mesmo com a modesta recuperação, a produção se encontra 18% abaixo de seu pico no começo de 2011.

Antes, porém, que comece a choradeira da “crise global”, noto que no mesmo período, segundo os dados do Birô de Análise de Política Econômica (CPB) na Holanda, a produção industrial mundial não caiu em nenhum trimestre. Ao contrário, registra nada menos do que 29 trimestres de expansão contínua desde o começo de 2009, a mais longa (embora não a mais rápida) da série iniciada em 1991.

Resta, contudo, saber se esta módica retomada é prenúncio de recuperação à frente ou apenas um rebote natural depois de período tão longo de queda. Hoje me inclino para a primeira alternativa, observando, entretanto, que o crescimento que nos espera no futuro próximo dificilmente será vigoroso.

A começar porque o consumo, principal componente da demanda interna, permanece anestesiado. As vendas no varejo caem a um ritmo menor, mas não tornaram a crescer, nem poderiam, em face da queda da renda e do emprego, que se somam a um endividamento familiar ainda elevado para nossos padrões.

Da mesma forma, em que pese alguma melhora na produção de máquinas e equipamentos, a construção civil também segue em queda. Esta combinação indica que a retomada industrial dificilmente pode ser atribuída ao investimento, já que a construção é o seu principal componente.

Resta, portanto, o setor externo como motor da expansão industrial. Em parte como resposta ao aumento das exportações de produtos manufaturados (em quantidade), mas principalmente por conta da recuperação de parcela do mercado que havia sido perdida para as importações.

No entanto, a história mostra que o setor externo pode atenuar o impulso negativo da demanda interna e, ocasionalmente, produzir algum crescimento. Não consegue, porém, sustentar a indústria nacional por períodos muito longos, muito menos a um ritmo vigoroso. A razão é simples: mesmo considerando que a indústria é bem mais exposta ao comércio exterior do que a economia como um todo, o peso do comércio é pequeno face à produção, insuficiente para impulsioná-la de forma persistente e rápida.

Posto de outra forma é bem possível que o PIB volte a crescer na segunda metade do ano, seguindo de forma defasada a produção industrial. Todavia, na contramão das experiências de saída das últimas recessões (em 2000, 2004 e 2010), é pouco provável que a expansão seja forte o suficiente para recuperar rapidamente o terreno perdido de 2014 para cá.


Esta é a herança dos defensores da Nova Matriz Econômica, que agora buscam se refugiar por trás de novos rótulos (“neodesenvolvimentismo”, ou coisa que o valha). Lembrem-se dela quando esbarrarem nas propostas deste pessoal.


New Matrix Oil!


(Publicado 10/Ago/2016) 

terça-feira, 9 de agosto de 2016

Pessimildo redimido

Não consigo (nem tento) disfarçar meu pessimismo sobre o futuro do país, em que pese a perspectiva de alguma recuperação à frente.

Não me interpretem mal. Acredito que estamos melhores agora do que estávamos há alguns meses e muito mais do que estaríamos caso o governo anterior não tivesse sido afastado.

Ao menos temos uma equipe econômica que entende a natureza dos problemas enfrentados pelo país, não só a questão do gasto público, mas também a necessidade de reformas que acelerem o crescimento da produtividade. E, embora tenha cá muitas dúvidas sobre a posição de Michel Temer quanto à questão fiscal, caso alguém queira defender que ele compartilha da mesma visão de seu time eu nem discutiria muito.

Isto dito, até agora, a cada encruzilhada que encontrou o governo sempre tomou o caminho errado.

O reajuste do funcionalismo pode até ter sido (como foi) negociado pela administração anterior, mas defendê-lo, argumentando que “está abaixo da inflação esperada para o mesmo período” e, portanto, de acordo com o ajuste fiscal, soa como uma tentativa canhestra de tapar o sol com a peneira.

Da mesma forma, não é possível vender como vitória da equipe econômica a meta de déficit de R$ 139 bilhões para o ano que vem, apesar de tentativas em contrário. Para que este valor se materialize será necessário obter R$ 55 bilhões de receitas ainda não especificadas que certamente não se repetirão em outros anos, ou seja, o valor recorrente do déficit, que balizará a meta para 2018, será de R$ 194 bilhões.

Acrescentando à lista, agora o governo federal cedeu mais uma vez aos estados, ao permitir que não contabilizem certos gastos no limite de sua folha de pagamento.

Seria muito fácil descrever isto como resultado de um governo fraco, ainda tentando se consolidar, mas acredito que se trata de um problema bem mais profundo.

Não chegamos aqui por acaso. Como escrevi na semana passada, muito da piora fiscal se deve ao governo anterior, em particular à presidente, que, desde que era ministra, sempre se opôs a medidas que colocassem as contas públicas numa trajetória sustentável. Ela, porém, não esteve sozinha na empreitada de demolir o orçamento, e, ainda mais importante, o próprio arcabouço institucional que havia sido criado para dar um mínimo de previsibilidade nesta área.

Quem acompanha o tema há de ter notado a situação dos estados brasileiros, esmagados pelo peso de seus gastos com pessoal. Oficialmente 17 deles estouram o limite prudencial, mas uma especialista como Ana Carla Abrão Costa, secretária da Fazenda de Goiás, estima que gastos com o funcionalismo podem ter ultrapassado 80% da receita líquida, comprometendo qualquer possibilidade de gestão.


Neste contexto a chance de se concretizar um ajuste fiscal da magnitude do requerido para estabilizar a dívida relativamente ao PIB é mínima, para colocar de forma delicada.


Assim, muito embora possamos imaginar que a economia comece a se recobrar já na segunda metade deste ano, não há como sonhar com uma recuperação vigorosa como na saída de outras recessões, pelo contrário: o fardo do setor público há de garantir crescimento medíocre ainda por muitos anos.


Ói eu


(Publicado 03/Ago/2016)

quarta-feira, 3 de agosto de 2016

No meio do caminho

A proposta de criação do teto para as despesas federais é a principal iniciativa do governo na área fiscal. É também a única iniciativa do governo na área fiscal, mas seria a principal mesmo se houvesse outras. A razão é simples: há mais de duas décadas os gastos do governo vêm crescendo a um ritmo de 6% ao ano acima da inflação.

Como o PIB não cresce (nem crescerá) à mesma taxa, a tendência é que a despesa ocupe um pedaço crescente do produto. Assim, em 1997 o gasto equivalia a 14% do PIB; já em 2016 deve atingir 20% do PIB. Se este ritmo for mantido pelos próximos 10 anos adicionaríamos algo como 3% do PIB ao dispêndio federal. Tem, portanto, razão o Ministro da Fazenda ao afirmar que “se não for aprovado o teto dos gastos de despesas (...) só resta aumentar imposto (sic)”.

Há, claro, quem defenda esta alternativa, mas não parecem se dar conta das consequências. O Brasil já apresenta uma das maiores cargas tributárias dentre países com renda média (é o 25º no ranking de carga tributária, mas apenas 68º em renda per capita).

Além disto, ela é extraordinariamente complexa: segundo o Banco Mundial uma empresa brasileira típica requer 2.600 homens-hora/ano dedicados à tarefa de pagar impostos, algo como duas vezes e meia mais do que na Bolívia (a segunda colocada), ou quase quinze vezes mais do que a média dos países da OCDE. Podemos até enveredar por esta via, mas à custa de maior ineficiência e crescimento ainda mais baixo.

O caminho passa, pois, pela contenção das despesas. Em tese, valendo a regra do teto, inverteríamos a dinâmica das últimas décadas: o gasto passaria a crescer menos do que o PIB, em algum momento levando ao ressurgimento dos superávits primários. Mais à frente estes chegariam ao valor necessário para conter a elevação persistente da dívida pública e o país retornaria a uma rota de sustentabilidade fiscal, condição necessária (ainda que não suficiente) para o crescimento mais forte.

Mesmo, porém, que o teto funcione a contento, resta ainda saber quanto tempo seria necessário para que este cenário de sonho se tornasse realidade. Obviamente há muitas variáveis envolvidas nesta resposta, como o crescimento da economia nos próximos anos, a taxa real de juros, a resposta das receitas do governo ao ciclo econômico, assim como o sucesso das iniciativas de concessões e privatizações.

Contudo, por mais complexa que seja a interação destas variáveis, é possível simular diversos cenários para termos uma noção de como se comportaria o endividamento do governo partindo de diferentes premissas acerca do crescimento, juros, etc. A conclusão, seja das simulações que fiz, seja das realizadas por outros economistas (seguindo metodologias bastante similares), é que a estabilização da dívida demandaria, no mínimo, de 4 a 6 anos, avançando sobre pelo menos mais um mandato presidencial.



Tivemos a chance de tratar disto já em 2005, mas havia Dilma Rousseff no meio do caminho. Agora precisaremos de anos de trabalho para corrigir os estragos; se os corrigirmos...

Havia uma Dilma no meio do caminho

(Publicado 27/Jul/2016)

terça-feira, 26 de julho de 2016

Independência ou sorte!

Amélia emprestou R$ 1 mil a Bento por um ano, cobrando 10% de juros, mas passou a ter dúvidas sobre sua capacidade de pagamento. Uma amiga, Cristina, lhe ofereceu então o seguinte negócio: caso Bento furasse, Cristina pagaria por ele; em troca da garantia, cobraria de cara 7% do valor do empréstimo, ou seja, R$ 70.

Assim, em caso de calote, Amélia receberia o valor do empréstimo (R$ 1 mil), menos o que pagou a Cristina, ficando com R$ 930; caso contrário, receberia o principal e juros, R$ 1.100, o que, deduzindo o pagamento da proteção, chegaria a R$ 1.030. Já Cristina receberia R$ 70, mas, se Bento aprontasse, teria que pagar R$ 1 mil para Amélia, amargando um prejuízo de R$ 930.

Parece um negócio ruim para Cristina, mas depende crucialmente da sua percepção da probabilidade de Bento dar o calote. Suponha que seja 5%. Neste caso ela ganharia R$ 70 com 95% de chance e perderia R$ 930 com 5% de chance, isto é, um ganho esperado de R$ 20 (0,95 x 70 - 0,05 x 930).

Na verdade, qualquer probabilidade de calote inferior a 7% traria ganhos esperados, enquanto qualquer probabilidade superior a 7% implicaria perdas esperadas. (Ignoramos, por simplicidade, qualquer avaliação de como Cristina lida com risco). Caso houvesse um mercado grande de amigos de Amélia dispostos a vender seguro contra o calote de Bento o valor cobrado refletiria a percepção de mercado sobre a chance de levar o cano, ou seja, sob concorrência o ganho esperado deverá ser zero.

Este mercado existe. Há quem venda proteção contra calotes de países e empresas, cobrando uma taxa por isto, que, conforme argumentado acima, reflete, entre outras coisas, a percepção do risco de não pagamento, por este motivo chamada de “prêmio de risco”.

Em particular, no final da semana passado o prêmio de risco do Brasil (para um período de cinco anos) caiu abaixo de 3% ao ano pela primeira vez desde agosto de 2015, depois de chegar a mais do que 5% em fevereiro deste ano. Houve, portanto, uma reavaliação considerável da percepção de risco da dívida brasileira, muito embora ainda permaneça bem mais alta do que a observada para países sérios da América Latina, como Chile, Colômbia, Peru, ou México.

Posto de outra forma, a avaliação predominante sugere que o problema ainda é grave, embora menos do que parecia ser no começo do ano. Em que pesem fatores globais, que ajudaram a maioria dos países, há razões para crer que a maior parte deste movimento resultou da mudança de política econômica por parte da nova administração, em especial o tratamento das contas públicas para reverter o aumento persistente da dívida relativamente ao PIB.

O governo promete retomar a trajetória de superávits primários a partir de 2019, de modo a atingir os valores necessários para este objetivo. O nó da questão, como notado por Samuel Pessôa, é que a atual estratégia, embora possa render frutos, requer disciplina por muitos anos, ao longo dos quais teremos que torcer para que o resto do mundo continue a demonstrar paciência com nossa abordagem gradualista.


Concretamente, sem medidas adicionais do lado do gasto, muito possivelmente a dívida só fará a inflexão após 2020-2022 (senão depois). Ou tratamos de avançar mais rápido, ou a sorte será a única alternativa que nos restará.



(Publicado 20/Jul/2016)

terça-feira, 19 de julho de 2016

Três cartas

Segundo antiga anedota, o recém-empossado presidente de empresa encontra três cartas deixadas por seu antecessor, com instruções para abri-las apenas em momentos de crise. Quando a crise estoura, ele recorre à primeira, que diz: “ponha a culpa em mim”. Tempos depois, nova crise e a segunda carta, recomendando a mudança de toda diretoria. Já na terceira vez aconselha: “escreva três cartas”.

A administração Temer abriu a primeira, reconhecendo que o déficit primário deste ano deve atingir R$ 170 bilhões (2,7% do PIB) e notando que, na ausência de medidas compensatórias, o déficit de 2017 superaria, com folga, a casa de R$ 200 bilhões (houve menção a um número de R$ 270 bilhões, mas me parece exagerado).

Medidas foram adotadas, trazendo o valor para R$ 194 bilhões, mas o ministro da Fazenda prometeu receitas extraordinárias, originadas de privatizações, concessões e outorgas (impressão minha, ou se tratam essencialmente de sinônimos?), da ordem de R$ 55 bilhões, o que lhe permitiu anunciar uma meta de déficit de R$ 139 bilhões (2,0% do PIB) para 2017.

Estes desenvolvimentos cabem, em larga medida, no escopo da primeira carta. Não é exagero atribuir a piora extraordinária das finanças públicas a ações e omissões do governo anterior, que, conforme o prometido, “fez o diabo” para se reeleger, não só aumentando gastos, mas também fugindo de reformas que pudessem evitar o problema antes que se tornasse, como se tornou, grande demais, fato apontado por muitos economistas com enorme antecedência.  A atual equipe econômica herdou terra arrasada no lado fiscal e nos esperam anos de reconstrução à frente.

No entanto, há questões que já pertencem ao atual governo. Por mais que se argumente que o aumento ao funcionalismo já havia sido acordado pela administração ora afastada e que se enquadraria na regra do teto das despesas, não há como concluir que gastar mais possa contribuir de qualquer forma para o ajuste das contas públicas. O mesmo cabe ao acordo com os estados, cujos efeitos serão nefastos.

Apesar disto, a meta de R$ 139 bilhões (de déficit!) foi vendida como vitória da equipe econômica sobre a “ala política” do governo, para quem até R$ 170 bilhões estava de bom tamanho (raciocínio equivalente a concluir que perder da Alemanha por 6x1 seria progresso face àquela inesquecível semifinal).

Não, não foi. O número que interessa é aquele sem as receitas extraordinárias que, diga-se, ninguém sabe de onde virão, ou seja, R$ 194 bilhões (2,9% do PIB). Há pouco espaço para cortes adicionais, é verdade, mas até agora não se viu da atual administração nenhuma medida que sinalizasse austeridade no presente; apenas uma (boa) promessa para o futuro.

Isto aponta para nova batalha em 2018. Mesmo que receitas extraordinárias se materializem em 2017 (um enorme “se”), partiremos de um déficit recorrente de R$ 194 bilhões no ano que vem. A menos que se possam conjurar novas receitas (sabe-se lá de onde), possivelmente veremos piora das contas fiscais para aquele ano, já pressupondo que o teto de despesas exista e seja operacional, mesmo porque se trata de ano eleitoral.

Temer corre o risco de ter que abrir a segunda carta ainda antes do momento constitucional de escrever as três cartas para seu sucessor.





(Publicado 13/Jul/2016)

terça-feira, 12 de julho de 2016

4ever

O título funcionaria melhor se a meta de inflação fosse 4%, mas o sentido deve ter ficado, espero, claro. Desde 2003, quando o Conselho Monetário Nacional determinou ao BC que buscasse manter a inflação em 4,5% a partir de 2005, a meta de inflação para o país tem sido fixada neste patamar e a reunião da semana passada não deixou por menos, mantendo o mesmo objetivo numérico para 2018, um recorde de 14 anos.

Num país em que tudo muda tão rápido, o apego à meta poderia até ser percebido como um elemento de permanência em meio à fúria, mas, não. Ao contrário, apesar da meta constante, o desempenho não poderia ter sido mais diferente. Entre 2005 e 2010, a inflação média atingiu 5,0% ao ano, pouco superior à meta; já de 2011 a 2015 bateu 7% ao ano, mais de dois pontos percentuais acima dela, uma atuação lamentável.

Neste sentido, é muito bem vinda a postura que o novo presidente do BC, Ilan Goldfajn, pretende imprimir à política monetária. Apesar de pressões para que adotasse uma “meta ajustada” para 2017, boa parte delas oriunda do mercado financeiro, que se posicionou agressivamente para o corte de juros nos próximos meses, Ilan indicou que o BC buscará atingir a meta no ano que vem, rompendo com a prática de Alexandre Pombini, para quem a inflação na meta era sempre algo para o futuro distante, de preferência distante o suficiente para que não o submetesse a constrangimentos como ter que trabalhar de verdade para chegar a tal objetivo.

A reação foi mais positiva do que o noticiado. A parte mais visível tem sido a revisão nas perspectivas para a inflação. De acordo com a pesquisa Focus, a inflação esperada para 2017, por muito tempo estabilizada em 5,5%, começou a cair, marcando 5,4% no começo desta semana; já as expectativas para 2018 caíram de 5,0% para 4,8%. Não me surpreenderia caso novas revisões para baixo viessem a ocorrer nas próximas semanas, em resposta à atitude mais séria do BC.

Menos comentado, porém potencialmente mais importante, houve uma mudança relevante em taxas de juros de diferentes prazos. Taxas referentes a períodos mais curtos subiram, refletindo a percepção de manutenção da Selic por mais tempo. Por outro lado, taxas de juros para períodos mais longos caíram acentuadamente, em resposta à queda das expectativas de inflação (e, portanto, corte mais acentuado da Selic no futuro).

Este movimento, ainda incipiente, tem consequências consideráveis para a recuperação da economia, pois taxas de juros mais longas costumam ter efeitos mais vigorosos sobre o investimento do que as mais curtas, dado que seu horizonte se aproxima mais do período associado à maturação do investimento.  Trata-se de uma verdade simples, mas por muito tempo ignorada no BC.

Não faltam, contudo, armadilhas.

Leitores mais atentos do Relatório Trimestral de Inflação, publicado na semana que passou, devem ter notado uma ausência de peso. O BC não indica se considera que a política fiscal ajudaria (ou atrapalharia) seus planos, ao contrário do que costumava fazer (ingenuamente, ou não, sempre apostando na melhora).


Vejo isto como sinal claro de desconforto da instituição. Sem o auxílio do ajuste fiscal, o BC ficará sozinho na luta e a convergência da inflação se tornará tarefa ainda mais complicada.




(Publicado 5/Jul/2016)

terça-feira, 5 de julho de 2016

Canário do Reino

Olhando do Brasil o resultado do plebiscito que pede a saída do Reino Unido (RU) da União Europeia (UE) parece algo remoto. A libra esterlina, no momento em que escrevo, perdeu 13% do seu valor face ao dólar desde o Brexit; já o real se desvalorizou em torno de 1,5%. Mesmo que pudéssemos atribuir todo o movimento da moeda ao evento traumático da semana passada, a conclusão inescapável é que o mercado financeiro local não deu maior importância ao acontecimento.

De fato, da perspectiva brasileira, os impactos parecem mesmo limitados. Pelo lado real da economia, o RU foi o destino de US$ 2,7 bilhões das exportações nacionais nos 12 meses terminados em maio, 1,4% do total exportado no período, pouco mais do que vendemos, por exemplo, para o Uruguai.

Por outro lado, embora ao menos em tese a “fuga para a qualidade” que se seguiu ao Brexit pudesse levar a um aumento da percepção de risco, na prática este efeito foi bastante limitado. Mantivemos a duvidosa honra de apresentar o risco-país na casa de 3-3,5% ao ano devido principalmente aos desenvolvimentos locais, em particular graças às dificuldades de ajustar as contas públicas.

Não se segue, porém, que devamos ignorar outras possíveis (e prováveis) consequências do Brexit. Por mais que se tente associar a decisão ao intervencionismo excessivo de Bruxelas (verdadeiro, aliás), me parece claro que o voto pela saída da UE não refletiu um impulso liberalizante, mas sim seu oposto.

A questão central no caso é o repúdio à livre circulação de trabalhadores no bloco, claramente exposta na questão da imigração. Uma piada local relatava que encanadores ingleses reclamavam da concorrência “desleal” de seus congêneres poloneses, que teriam o desplante de não apenas marcar visitas a seus clientes, mas – para horror local – efetivamente aparecer na hora marcada.

Isto não é um privilégio britânico. Por mais que a elite politica europeia tenha se empenhado em aprofundar a integração econômica do continente, sacudido por guerras sangrentas nos últimos séculos, a triste verdade, desnudada pela crise da Zona do Euro (um pedaço da UE), é que a população jamais comprou a ideia de uma união cada vez mais próxima (“ever closer union”), como expresso na Declaração Solene da UE.

Ao contrário, o que sobreviveu aos planos de integração e hoje se manifesta de forma crescente é um nacionalismo xenófobo, que não raro descamba para o racismo. A faceta mais visível do fenômeno no continente é a ascensão da Frente Nacional na França, personificada por Marine Le Pen, mas está longe de limitar a isto, encastelado nos governos da Hungria e Polônia, ganhando força na Holanda, Alemanha e outros países da UE, para não mencionarmos alguns aspectos da candidatura Trump nos EUA.

São forças que agem no sentido contrário da integração, frequentemente aliadas a seu antípoda ideológico, partidos de esquerda e sindicatos, temerosos desde sempre acerca dos efeitos da globalização.

Não há, portanto, como ignorar riscos políticos à expansão do comércio internacional e, por extensão, do próprio crescimento global. O Brasil faz parte desta engrenagem e depende como nunca de crescente integração para se recuperar da crise.


O Brexit é o canário na mina da globalização.

This canary is no more
 It has ceased to be. It's expired and gone to meet its maker. 
This is a late canary. It's a stiff. Bereft of life, it rests in peace. 
It's rung down the curtain and joined the choir invisible. 
This is an ex-canary...


(Publicado 29/Jun/2016)

terça-feira, 28 de junho de 2016

Calamidades

O governador em exercício do Rio de Janeiro, Francisco Dornelles, decretou estado de calamidade pública no estado. Normalmente isto ocorre em face de um desastre de grandes proporções e, sinceramente, não há outra forma de descrever a gestão fiscal do Rio de Janeiro.

Segundo os dados divulgados pelo Tesouro Nacional acerca das finanças estaduais, enquanto o conjunto dos demais estados registrou (a preços de 2015) superávit primário pouco inferior a R$ 26 bilhões entre 2012 e 2015, o Rio de Janeiro apresentou déficit de R$ 6,8 bilhões. No ano passado o déficit fluminense atingiu R$ 3,6 bilhões (equivalente a 6% de sua receita bruta); já os demais estados da federação conseguiram gerar superávit de R$ 10 bilhões (cerca de 1% de sua receita bruta).

Esta diferença de desempenho não pode ser atribuída à receita, que cresceu de forma semelhante no Rio (0,6% aa além da inflação) e nos demais estados (0,7% aa), mas sim à evolução das despesas. Entre 2012 e 2015 as despesas no estado aumentaram 4% aa acima da inflação; nos demais estados o crescimento atingiu menos da metade (1,7% aa).

Note-se que não foram os investimentos (presumivelmente associados aos Jogos Olímpicos, embora estes sejam de responsabilidade municipal) que causaram este estrago, pois encolheram no período. Por outro lado, a despesa com pessoal no Rio aumentou ao ritmo de 7% aa acima da inflação contra 3% aa nos demais. Isto explica quase a totalidade do aumento dos gastos não financeiros do estado.

Resumindo, o desastre fiscal, agora batizado de calamidade pública, não caiu do céu. Em que pesem perdas de receitas mais significativas em 2016, a verdade é que o Rio gastou nos anos anteriores sem maiores preocupações com que isto viesse a ocorrer, aumentando despesas principalmente onde a rigidez orçamentária é maior. Não há outro culpado que não o governo do estado pela penúria que hoje sofre.

Isto dito, embora o Rio de Janeiro seja um caso patológico (seguido de perto por outros, como Rio Grande do Sul e Bahia), há sinais preocupantes vindos das finanças estaduais tomadas em conjunto.

O governo federal permitiu que estados se endividassem, supostamente para investir, mas, na prática, a falta de controle permitiu o gasto crescente com pessoal.

De fato, sua folha de pagamentos não para de aumentar, atingindo R$ 321 bilhões (60% da despesa) no ano passado contra R$ 289 bilhões (57% da despesa) em 2012, ou seja, a trajetória dos gastos com pessoal ameaça se tornar insustentável, reduzindo o já diminuto espaço para investimentos. Além disto, como notado acima, o aumento do peso da folha no total das despesas torna o orçamento cada vez mais difícil de manejar, em particular nos períodos recessivos.

Estados agora conseguiram moratória de suas dívidas para com a União, alegando que se tornaram impagáveis. Não é verdade: a dívida com a União caiu de 13% do PIB no começo de 2003 para 8% do PIB hoje; impagável é uma trajetória de gastos sem controle.


No ajuste fiscal de 1998-2000 (R$ 110 bilhões a preços de hoje), estados responderam por um quinto do total. Hoje, porém, com a capitulação do governo federal vão atuar no sentido inverso, provavelmente ampliando seus gastos em R$ 50 bilhões nos próximos 18 meses, aí sim uma verdadeira calamidade.

50 bilhões em ação


(Publicado 22/Jun/2016)

terça-feira, 21 de junho de 2016

O Huno

Cheguei a crer que havíamos conseguido criar regras impessoais que reduziriam em muito a dependência de indivíduos excepcionais para conduzir os temas básicos da gestão econômica. A Lei de Responsabilidade Fiscal, por exemplo, deveria fazer com que qualquer ministro da Fazenda tivesse que se comportar de maneira rigorosa no trato com as finanças públicas, independemente de suas crenças (até certo ponto, ao menos).

Os acontecimentos dos últimos seis ou sete anos me fizeram mudar de ideia. Na verdade, mais até do que o péssimo desempenho da economia, me preocupa, e muito, o grau de destruição institucional no período. Olho em volta e só vejo terra arrasada.

Numa nota pessoal, por conta do privilégio que tive por trabalhar na instituição, me entristece em particular a deterioração do papel do Banco Central.

Sob a “direção” de Alexandre Pombini houve piora visível do BC, não só no desempenho, mas principalmente na postura. Mesmo antes do salto em 2015, quando o IPCA atingiu 10,7% (para uma meta de 4,5%), o desempenho no que diz respeito ao controle inflacionário foi lamentável. Entre 2011 e 2014 a inflação atingiu 6,2% ao ano, pouco abaixo do limite máximo de tolerância, apesar do controle dos preços administrados, cuja variação ficou apenas em 4,1% ao ano no período.

O BC também se beneficiou da alteração nos pesos do IPCA após 2011: caso a ponderação que valia até aquele momento tivesse sido mantida, a inflação média teria sido 6,5%, ultrapassando o teto tanto em 2012 quanto em 2014.

Comparado, portanto, em bases congruentes com as de seus predecessores, Pombini não apenas jamais entregou a inflação na meta, mas também estourou seu limite superior ao menos quatro vezes, colocando em sua conta, por mérito, o fiasco de 2016, apesar de suas promessas de convergência ainda este ano feitas até setembro do ano passado.

Assim, coube-lhe também a duvidosa honra de ser o primeiro presidente do BC sob o regime de metas que deixa a seu sucessor taxas de juros mais elevadas do que herdou. Seu afã em obedecer ao voluntarismo do governo para a queda da taxa de juros, enquanto fingia ignorar a piora fiscal, teve como consequência exatamente o oposto da intenção original.

Quando era mais novo conseguia ainda acreditar no efeito pedagógico destas experiências; hoje sei que é questão de tempo até que outro iluminado resolva tentar o mesmo, na vã ilusão que em sua vez o resultado seja diferente.

Isto dito, se há algo que podemos aprender da “gestão” de Pombini à frente do BC é que a postura submissa da autoridade monetária face aos governantes de plantão não traz crescimento maior; ao contrário, resulta em inflação mais alta e, eventualmente, por conta do descontrole inflacionário, expansão menor do produto do que teria sido possível sob inflação baixa.

Nada, diga-se, que a literatura a respeito já não alertasse, mas parece que há ainda quem queira testar a lei da gravidade pulando de uma janela, no caso do 22º andar do Banco Central.


Cabe agora a Ilan Goldfajn a imensa tarefa conjunta de recuperar a credibilidade institucional do BC e trazer a inflação de volta à meta. Não há de ser fácil, frente ao estrago cometido por seu antecessor, mas desejo, como brasileiro, bem como amigo, que tenha sucesso neste desafio.


Onde ele come não nasce grama


(Publicado 15/Jun/2016)