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terça-feira, 10 de dezembro de 2019

Jogo de soma negativa


O protecionismo, ao ameaçar a viabilidade das cadeias de suprimentos, desempenha papel central na desaceleração econômica global, cujos reflexos sentimos no Brasil por meio do preço das commodities e do dólar. É ilusão achar que haverá ganhadores neste jogo.

A semana começou com uma surpresa nada surpreendente: o presidente Trump, contrariado com a desvalorização recente do real e do peso argentino, anunciou que irá recolocar tarifas sobre importações de aço e alumínio destes países, reforçando o protecionismo que tem sido a marca registrada de seu governo no campo econômico. Não nos escapa a ironia, à luz dos esforços da diplomacia (na falta de melhor termo) nacional para se alinhar aos EUA, que o Brasil se encontre na linha de fogo da guerra comercial, mas não é exatamente disto que pretendo falar hoje.

Há uma desaceleração da economia mundial em curso. O FMI estima o crescimento em 2019 na casa de 3% e projeta a expansão de 3,4% em 2020, não apenas bem abaixo do registrado nos últimos anos (3,8% em 2017 e 3,6% em 2018), mas também inferiores às previsões feitas no início do ano.

Muito embora as chances desta desaceleração resultar em recessão global sejam percebidas como menores do que há um ou dois meses, seus efeitos já são sentidos. Desde maio deste ano as estimativas do CPB (Netherlands Bureau for Economic Policy Analysis) sugerem encolhimento do comércio internacional, o que não ocorria desde o final de 2009 (mas, noto, numa escala incomparavelmente menor do que a registrada durante aquela crise) e muito provavelmente fecharemos 2019 com a primeira redução no volume de comércio desde aquele ano.

Fonte: CPB

Não é por outro motivo que a produção industrial global também se encaminha para seu pior resultado desde 2009, embora mais uma vez destacando que estamos longe daquele quadro recessivo. Como o setor é bem mais exposto ao comércio internacional do que no caso dos serviços, esta dinâmica é consistente com o fenômeno de retração acima descrito. Assim, países cuja expansão esteja mais ligada ao setor exportador (como, por exemplo, Alemanha, Japão e Coreia do Sul) têm, como regra, um desempenho pior.

Todavia, os efeitos mais importantes parecem ir além do impacto direto das exportações sobre o produto. Os últimos 30 anos testemunharam um crescimento extraordinário do comércio internacional em paralelo ao aprofundamento de cadeias globais de suprimentos, que exploraram o princípio das vantagens comparativas como em poucos momentos da história, partindo da premissa que a globalização viera para ficar.

Em face, porém, do aumento do protecionismo a viabilidade de uma série de cadeias produtivas fica ameaçada. Talvez ainda mais importante, a formação de novos elos é prejudicada pela incerteza advinda da guerra comercial, levando ao adiamento, quando não o cancelamento de planos de investimento.

Posto de outra forma, em adição ao impacto direto da perda de fôlego das exportações, principalmente as industriais, temos também o impacto indireto, mas não menos relevante, de queda do investimento, forças que se encontram na raiz da desaceleração global.

O Brasil, como se sabe, tem participação apenas marginal neste fenômeno, dada nossa baixa inserção comercial, bem como o lamentável crescimento de nossa produtividade. No entanto, sofre, além do impacto da menor expansão global, com a queda do preço das commodities, reflexo da desaceleração chinesa, o principal consumidor destes produtos.

Assim, à parte o caso das carnes, que resulta dos problemas com o abastecimento na China, os preços de commodities registram queda de 6% no ano, conforme notado na semana passada, embora na ponta a redução se encontre mais próxima a 6,5%. Muito da desvalorização do real se deve, como argumentamos, a este fenômeno.

Obviamente não deixa de ser curioso, para fechar o círculo, que o enfraquecimento do real, assim como o das moedas de países exportadores de commodities, reflita precisamente o impacto negativo do crescente protecionismo sobre o crescimento global.  Protecionismo parte da premissa errada do comércio internacional como jogo de soma zero; quando aprofundado, vira um jogo de soma negativa.


War Games


(Publicado 4/Dez/2019)

terça-feira, 3 de dezembro de 2019

O dólar furado


Ajustado à inflação brasileira e norte-americana o dólar não está sequer perto de seus níveis históricos mais caros. A recente desvalorização da moeda responde à queda de preços de commodities, à força internacional do dólar e à redução dos juros locais, sem impactos preocupantes sobre a inflação.

Quando até cineastas acreditam poder opinar (erroneamente) sobre a taxa de câmbio é necessário um tanto de reflexão. O dólar chegou ao patamar de R$ 4,20 nas últimas semanas, o que foi tomado por alguns como sinônimo de problemas econômicos, motivando a comparação com o preço da moeda norte-americana em outros governos.

À parte números para lá de equivocados (o pico do dólar no governo Lula, por exemplo, citado como R$ 1,66, foi na verdade R$ 3,59), a “análise” ignora não só o problema da inflação no período, mas, de maneira mais grave, o que representa de fato a taxa de câmbio.

Não é para menos. A taxa de câmbio é, na expressão feliz do Affonso Pastore, uma variável “esquizofrênica”: simultaneamente o preço de um ativo financeiro, no caso o dólar, e um preço relativo fundamental para o funcionamento da economia.

No caso, o preço relativo expressa a competividade da economia. Se o preço do dólar dobrar, os produtos brasileiros se tornam mais baratos no exterior e os importados mais caros, mudando o balanço externo do país. Todavia, se os preços domésticos (ou, de forma mais precisa, a diferença entre os preços domésticos e os internacionais) também dobrarem, o efeito será nulo. O que interessa, portanto, é a taxa de câmbio corrigida pela diferença entre a inflação brasileira e a norte-americana, também chamada de taxa real de câmbio.

O gráfico abaixo mostra a evolução da taxa real de câmbio de 1953 até hoje, revelando que o atual nível do dólar não parece ser nada de extraordinário. O pico histórico da moeda norte-americana ocorreu em outubro de 2002, em meio aos temores do mercado sobre a política econômica que seria adotada por Lula, que acabou se revelando bastante ortodoxa no começo de seus mandatos presidenciais, levando à rápida reversão do câmbio real em 2003 e 2004.


Fonte: autor com dados do BC, IBGE e BLS

A taxa real de câmbio, porém, não responde apenas à avaliação de políticas econômicas (de alguma forma expressas no risco-país, isto é, o tanto a mais que o governo tem que pagar relativamente ao juro comparável dos títulos americanos), mas a fatores tão variados como o preço das commodities (muito correlacionado ao preço das exportações brasileiras), a força (ou fraqueza) do dólar face às demais moedas, o tamanho do passivo externo do país, e, pelo menos no curto prazo, à diferença entre as taxas locais de juros e as internacionais.


Fonte
: autor com dados do BC, CRB e FRED (período 2003-2019)

Dada a queda de 6% dos preços das commodities no ano, o fortalecimento do dólar face às principais moedas globais (4%), e, por fim, a redução da diferença de taxa de juros (de 4% aa para 3% aa entre o final de 2018 e agora), o enfraquecimento do real não deveria ser surpresa.

A única preocupação potencial cabível seria o possível impacto negativo do dólar mais caro sobre a inflação, conhecido na literatura como repasse cambial, pois poderia limitar a redução da taxa de juros. Não é o caso, pelo menos não até agora. Em que pese alguma aceleração dos preços de bens mais sensíveis à taxa de câmbio, não há sinais de contaminação dos demais preços e tanto a inflação “cheia” quanto as medidas menos sujeitas a influências pontuais (os chamados “núcleos” de inflação) permanecem bem-comportadas.

Neste sentido Paulo Guedes tem razão: a depreciação do real é um fenômeno de mercado que não deve ensejar em si maiores preocupações.

O curioso neste contexto é a visão supostamente crítica de luminares de esquerda, como o perene candidato Ciro Gomes, associando a valorização do dólar a um provável colapso financeiro, mesmo tendo feito uma de suas bandeiras de campanha a manutenção do dólar acima de R$ 4. Mais curioso ainda é a ausência de menção ao teto de gastos, que, ao possibilitar a queda da taxa de juros, colaborou para entregar um dólar mais caro, desejo de 12 entre 10 economistas heterodoxos.  

Curioso, sim; surpreendente não, já que não falta quem subordine a análise econômica às suas preferências políticas, o que não vale um dólar furado.



(Publicado 27/nov/2019)