Sem noção

Não devia dar publicidade, mas é irresistível. Recebi a seguinte pérola de um amigo:

“O livro ‘Os Cabeças de Planilha’ saiu há dois anos. Em cima de hipóteses desenvolvidas desde a CPI dos Precatórios. A lógica central do livro começou a ser trabalhada a partir de 2002, em minhas colunas na Folha. Digo isso porque o livro antecipou vários movimentos que ocorreram depois de lançado:

1. Previu a grande crise, pelas disfuncionalidades progressivas do sistema financeiro.

2. Levantou o embricamento entre capital financeiro, dinheiro da contravenção, através dos paraísos fiscais e fundos offshore.

3. Previu a reação dos estados nacionais contra essa nova faceta do crime organizado e que agora explode de forma irresistível com essa ação do governo americano contra o UBS - e, no Brasil, com a Operação Satiagraha.

4. Desvendou o enigma da apreciação do Real e a estratégia financeira dos economistas visando criar as novas riquezas e novas classes de poder. Concentrei-me especialmente em dois focos centrais: endividamento público e política monetária.

5. Mostrou o processo de montagem da ideologia do mercado.

6. Tentou antecipar as novas tendências da economia, voltadas para o conceito de nação, para o fortalecimento de modelos voltados para pequenas e micro empresas, o investimento em tecnologia e políticas sociais, o papel das multinacionais brasileiras - vendo a economia como um todo.

Apesar da baixíssima divulgação - restrita aos blogs, à Carta Capital e a uma resenha na Folha - creio ter cumprido seu papel de desvendar esse modelo, alguns anos do ciclo oficialmente terminar.”

Eu noto que não foi só isto. O livro também:

7. Desvendou o segredo da Santíssima Trindade;

8. Provou, sem sombra de dúvida, a participação dos Cavaleiros Templários no assassinato de John Kennedy;

9. Descobriu a cura do câncer;

10. Previu o ganhador do BBB08.

E quem ligar agora ainda leva um conjunto completo de facas Ginzu e meias Vivarina (finalmente o Grande Desafio).

Ligue djá...

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Sem norte

Eu pretendia escrever sobre a confusão acerca do retorno do licenciamento prévio das importações, mas o governo, pressionado, voltou atrás rapidamente, percebendo os problemas que esta medida poderia causar. Quisera que a inteligência revelada nesse episódio pudesse de alguma forma contaminar nossos redutos protecionistas. Qual o quê?

Superado o incidente, os suspeitos de sempre – ainda reconhecendo que, quem sabe, talvez, a medida original tenha sido um pouco, mas só um pouco, exagerada – não tardaram a perceber a oportunidade para aumentar sua parcela na renda às expensas do resto da sociedade, e têm vindo a público pedir (quando não exigir) maior proteção à indústria. Como de hábito, argumenta-se que a proposta seria de interesse de toda sociedade; do ponto de vista prático, porém, se um dia adotada, traria ganho apenas para setores diretamente protegidos.

Reconhece-se que o período atual é propício a este tipo de idéia. Em meio à forte desaceleração global há a tentação permanente de passar parte dos custos para o exterior e a Grande Depressão ilustra muito bem o processo. Assim, àquela época não foram poucos os países que recorreram a medidas protecionistas (contra, diga-se, a opinião da maior parte dos economistas) para, supostamente, preservar a atividade doméstica à custa das exportações de outros países, ainda mais porque, num mundo de taxas fixas de câmbio, a única forma de ajuste se daria pela deflação doméstica, processo demorado e custoso.

Tais procedimentos, aliás, foram aptamente descritos como a política de “empobrecer seu vizinho” e, mais importante, apontados também como um dos fatores que agravaram a Grande Depressão, motivo pelo qual no pós-guerra foram criadas instituições (originalmente o GATT, agora a OMC) justamente para prevenir este tipo de medida. Concretamente, a adoção simultânea de barreiras protecionistas reduz o volume de comércio internacional sem que nenhum dos países consiga na verdade “exportar” o desemprego, acrescentando a uma situação já complicada todas as perdas de eficiência associadas à não-exploração das vantagens comparativas.

Isto dito, se num mundo de taxas fixas de câmbio o protecionismo já não é a solução ideal, num mundo de taxas flexíveis esta proposta se torna ainda pior. Como vemos no caso brasileiro (e de vários outros países), a deterioração das condições externas (preços de commodities, custo de capital) levou a uma forte depreciação da moeda. E, lembremo-nos, a taxa corrente de câmbio (ao redor de R$ 2,30 por dólar) era vista, há não muito tempo, como a taxa “ideal” por lideranças empresariais e seus economistas de plantão. Não obstante, mesmo depois da maciça desvalorização da moeda, persistem as propostas de limitação às importações.

Ironicamente, se posta em prática, a restrição às importações tenderia a apreciar a taxa de câmbio, não só desfazendo aquilo que a proteção pretendia fazer, mas também prejudicando adicionalmente as exportações, na prática reduzindo ainda mais nosso já diminuto comércio internacional.

Isto dito, num mundo de mudanças tão abruptas chega a ser reconfortante ver a permanência de certas idéias: o câmbio (não importa onde esteja) é sempre insuficiente, a indústria precisa de proteção ininterrupta (para “salvar empregos”, é claro) e, mesmo com a taxa real de juros caindo 300 pontos entre setembro de 2008 e fevereiro de 2009, a solução para tudo é fazer reuniões quinzenais do Copom. Com liderança deste calibre, a indústria vai longe; apenas na direção errada.

(Publicado 18/Fev/2009)

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Albert Einstein, Israel e Winston Churchill: o que dizer sobre o Plano de Estabilização Financeira

Segundo Einstein, “continuar a fazer as mesmas coisas e esperar resultados diferentes” é a definição de loucura (“Continuing to do the same things over and over again and to expect different results. According to Einstein, the definition of madness”). Acabei me lembrando disto ao ler o discurso do Tim Geithner sobre a proposta de estabilização da crise financeira.

São três iniciativas:

1. As instituições financeiras devem passar por um teste de estresse, quer dizer, um exercício de solidez do seu balanço (soa como um oximoro neste momento, mas vamos deixar isto de lado). Em outras, querem saber o tamanho do furo e, portanto, quanto de capital cada banco vai precisar. O capital virá dos fundos do programa aprovado no ano passado (TARP) como ponte até que os bancos consigam levantar capital privado. Isto provavelmente significa que o dinheiro virá na forma de ações preferenciais (não são a mesma coisa que ações preferenciais brasileiras; é mais parecido com uma dívida perpétua com pagamento de cupons) com juro elevado.

2. A TALF (linha para aquisição de títulos lastreados em crédito – asset backed securities, ABS) passa de US$ 200 bilhões para US$ 1 trilhão. Em outras palavras o Fed ampliaria ainda mais seu balanço numa tentativa de sustentar o mercado secundário de ABS como forma de incentivar as instituições financeiras a gerarem ativos que posteriormente seriam securitizados e vendidos neste mercado.

3. Cria-se um fundo público-privado de investimento (inicialmente US$ 500 bilhões, mas que poderia chegar a US$ 1 trilhão) para aquisição de ativos que hoje oneram o balanço dos bancos (em bom português, ativos podres). Não é claro de onde vêm os recursos e, segundo Geithner, “estamos explorando um espectro de estruturas diferentes para este programa”.

Teste de estresse à parte, o ponto (1) é uma repetição do que foi feito até agora após a iniciativa do Gordon Brown de recapitalização dos bancos. Não funcionou até agora essencialmente porque o balanço dos bancos parece ser um buraco sem fundo. Ativos continuam sendo marcados para baixo, mas não (pelo menos da forma como vejo o problema hoje) por um problema de falta de liquidez no mercado secundário, mas sim porque continua a haver uma forte deterioração da qualidade dos ativos bancários, reforçada pela queda de atividade, renda e emprego.

Não tenho condições de saber o tamanho das perdas (desconfio que ninguém tem), mas não me parece absurdo neste momento que tenhamos, à frente, perdas ainda maiores dos que as já admitidas (US$ 1,1 trilhão, dos quais US$ 755 bilhões nos EUA). O Roubini fala em até US$ 2,5 trilhões. Neste contexto, quanto os bancos precisariam receber de capital? Aparentemente muito mais do que o Tesouro tem disponível no TARP.

A ampliação do TALF pode ajudar em alguma medida (até agora também parece ter tido pouco efeito), mas se o “quantitative easing” (agora redenominado “credit easing”) não deu muito certo no Japão, por que motivo deveríamos esperar que funcionasse nos EUA?

Quanto ao fundo... Bem, sim, pelo que foi dito acima, o problema está mesmo na deterioração dos ativos dos bancos, e, portanto, o caminho para a solução passa em equacioná-los, mas será que podemos criar valor mudando ativos de lugar? Acho que conseguimos “distribuir” o valor que resta (entre acionistas, credores, depositantes e, é claro, contribuintes), mas certamente não melhora em nada a qualidade dos ativos e, portanto, seu valor.

Incidentalmente, tenho a impressão (alguém poderia checar isto) que, para boa parte destas instituições, não é o valor dos ativos que ainda mantém positivo o valor das ações, e sim a perspectiva que, em determinadas circunstâncias, o prejuízo seja distribuído de forma que ainda sobre algo para o acionista. Por exemplo, se os ativos forem adquiridos pelo governo por um preço “x” (acima de preços de mercado e acima do “valor real”), o acionista ainda pode sair ganhando às expensas do contribuinte.

Acabei me lembrando, além da frase do Einstein, um velho ditado israelense: “o que não funciona com força, funciona com mais força” (na verdade não é um ditado israelense, mas a percepção de um amigo meu que, em Israel, testemunhou um sabra voando com dois pés na porta do caminhão, já que fechá-la do jeito normal não estava dando certo). De qualquer forma parece descrever bem a postura do país, assim como o sucesso deste tipo de política.

Continuo refletindo sobre o assunto. Não tenho a ilusão que entenderei mais deste assunto que os economistas brilhantes que devotam boa parte do seu tempo ao tema, mas, acredito que a solução passa por um esquema “banco ruim”/”banco bom” na linha do Proer. Se for o caso, não há salvação para o acionista e, muito provavelmente, para o credor também. Talvez o contribuinte possa sair sem grandes prejuízos, mas não sem comparecer, ao menos inicialmente, com parte substancial do dinheiro necessário.

Imaginem um banco com 100 de ativos, 5 de capital e 95 de dívida (não quis tratar de depositante separadamente aqui). Dos 100 de ativo, 40, digamos, são problemáticos. O banco sofre intervenção e é dividido: 40 de ativos ruins ficam no “banco ruim” e 60 no “banco bom”.

O acionista perde tudo (ou melhor, torna-se acionista do “banco ruim”) e vai ganhar o que sobrar dos ativos, depois de pagos os credores. O “banco bom” tem 60 de ativos, zero de capital e 95 de dívida, isto é, está furado em 35. Aqui há duas alternativas (na verdade infinitas, mas olho dois casos polares).

Num caso o governo capitaliza o banco. Para voltar à estrutura inicial o governo põe 40 no banco (os ativos passam de 60 para 100), mas, como a dívida permanece em 95, o capital (todo ele do governo) vale 5. Destruição de valor para o contribuinte (pôs 40 e ficou com 5); tremendo negócio para o credor.

Noutro caso, faz-se um “haircut” ao meu estilo na dívida. Os 35 que faltam vêm do “haircut”, e a estrutura do banco fica sendo 60 de ativos e 60 de dívida. Aí o governo capitaliza o banco com quanto achar necessário para uma alavancagem saudável (digamos, 20) e a estrutura final fica sendo 80 de ativos, 60 de dívida e 20 de capital. À frente o banco é privatizado e o dinheiro pode (ou não) retornar para o contribuinte. Para reduzir a perda do credor dá-se a ele o direito de receber antes do acionista original qualquer valor recuperado dos ativos podres em poder do “banco ruim”.

Entre estes casos há infinitas combinações de divisão do prejuízo entre credor e contribuinte. Por exemplo, é possível, também, um “warrant” no banco bom para adoçar a perda dos credores, que, obviamente, sai do ganho (potencial) do contribuinte na privatização.

Isto dito, mesmo que este esquema seja ideal (e certamente não é), há ainda problemas nada triviais de ordem operacional. A começar a inexistência (acredito) de marco legal que permita esta brutalidade de fatiar banco à torto e direito. Imaginem a discussão disto no Congresso com mercados a pleno funcionamento. Tem tudo para gerar uma crise.

Fora isso, embora idealmente esta solução possa chamar o acionista privado (já que, em tese, só ficaram ativos bons nos bancos), na prática a distinção entre ativo bom e ruim não é fácil e, mais importante, depende do ambiente externo. Ativos que seriam bons sob certas circunstâncias se tornam ruins sob outras, de modo que não há como garantir que o balanço fique limpo mesmo após a separação.

De um lado mais prosaico, quem tocaria o banco? É claro que a direção teria que ser afastada, e o novo acionista teria que indicar novos dirigentes também. Como impedir a politização de crédito num ambiente em que crédito é disputado a tapa.

Vale dizer, acho que o caminho para solução passa por algo deste gênero, mas faltam detalhes cruciais, apenas alguns dos quais foram mencionados acima. Em conclusão, é muito feio.

Resta, como esperança, o que Churchill dizia sobre os americanos: “You can always count on Americans to do the right thing - after they've tried everything else.”

Comentários são bem-vindos.

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Ilusão monetária

Os 17 leitores já devem ter percebido minhas obsessões. Uma delas é a implicância com a “análise” econômica que desrespeita os dados. Não são poucos os que formulam uma hipótese sem se dar ao trabalho de verificar se os sinais da realidade exterior correspondem minimamente ao que se passa na mente torturada do analista. Exemplos abundam, da “desindustrialização precoce” à prevenção da crise pela manutenção de saldos positivos em conta corrente, todos devidamente desmentidos pelos fatos.

Em face deste histórico não é possível alegar surpresa quando heterodoxos tecem loas ao modelo macroeconômico argentino, supostamente uma alternativa “chinesa” à estratégia brasileira. Tal política se caracterizaria pela manutenção da taxa real de câmbio num nível “competitivo”, política que conseguiria, clama-se, superar a restrição de poupança doméstica. Não é também surpreendente notar que, mais uma vez, a distância entre hipótese e realidade tenha que ser medida em parsecs.

De fato, a política do BCRA tem sido, há muito, manter a taxa de câmbio num patamar aproximadamente constante, corrigindo-a periodicamente. Tomando arbitrariamente como base a taxa média de câmbio de 2003 (a escolha do período é irrelevante), observa-se no gráfico uma quase fixação do câmbio desde aquele momento. Comparado ao segundo trimestre de 2003, quando a moeda se estabilizou após o descontrole de 2002, o câmbio desvalorizou-se 8%, refletindo precisamente o regime monetário-cambial adotado pelo país.

No entanto, a inflação não desapareceu. O deflator do PIB (disponível até o terceiro trimestre de 2008) mostra a inflação na casa de dois dígitos desde meados de 2005 e em torno de 20% ao ano nos últimos quatro trimestres. Ajustando-se a taxa de câmbio à diferença entre a inflação argentina e americana vê-se que a aparente estabilidade da taxa de câmbio nominal oculta forte valorização real da moeda, da ordem de 22%, entre o segundo trimestre de 2003 e o terceiro trimestre de 2008.

Consistente com a apreciação cambial, a demanda doméstica cresce 1,7% ao ano à frente do PIB desde o final de 2003 (ambos medidos a preços constantes, dado que não é possível usar os dados a preços correntes sem esbarrar em problemas sérios no caso de países com inflação elevada). Assim, ao início de 2003 a demanda doméstica correspondia a pouco mais de 91% do PIB, enquanto no terceiro trimestre do ano passado já superava o PIB em 0,7%. O investimento aumentou (de 12% para 23% do PIB no período), tendo, porém, como contrapartida a queda de 8% do PIB do saldo em conta corrente, o resto financiado pela queda do consumo do governo (esta sim, a lição que poderíamos aprender).

A evidência, portanto, refuta as teses sobre competitividade cambial e aumento da poupança. A “análise” repousa sobre dados que simplesmente desconsideram os efeitos da inflação sobre a competitividade externa e contas nacionais. Fingir que a inflação não existe é cômodo, mas resulta em ilusões que não resistem a um pouco de rigor no tratamento dos números.

(Publicado 4/Fev/2009)

P.S. No gráfico original a legenda estava trocada. Agradeço ao Gabriel Gava que não apenas percebeu o problema, como ainda mandou uma versão correta.

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Verdadeiro ou falso?

A pedidos, a análise do artigo de João Sicsú. Como expediente didático, é uma beleza. Como análise econômica é uma coleção única de atrocidades.

Inflação de demanda e inflação de juros

João Sicsú

Em 2008, não houve inflação de demanda. Inflação de demanda ocorre quando a capacidade de realizar compras de uma economia é maior que a sua capacidade de produzir o que é desejado. Nessas condições, os empresários elevam os preços diante da impossibilidade de aumentar quantidades ofertadas. Cabe ser observado, contudo, que a identificação de uma situação de inflação de demanda deve ser feita de forma agregada, ou seja, olhando-se o conjunto da economia. Um fato isolado de aumento de preços por aumento de demanda não pode caracterizar uma economia contaminada por inflação de demanda. Aumento de preços em um setor de forma isolada é apenas um sinal de mercado, necessário, que atrai investimentos para aquele nicho.

O que aconteceu recentemente na economia brasileira?

(1) De 2006 a 2008, a taxa de crescimento do investimento foi superior entre 2 e 3 vezes a taxa de crescimento do PIB. Isto significa oferta crescendo mais velozmente que a demanda.

Verdadeiro ou Falso?

Falso, é claro. Já tratei deste assunto aqui (http://maovisivel.blogspot.com/2007/11/tese-tabajara.html), mas vale a pena voltar e explorar em detalhes a afirmação cretina.

Investimento certamente eleva a oferta, mas é também demanda, Aliás, como o investimento (exceto no mundo maravilhoso de Sicsú) requer tempo para se materializar em nova capacidade, ele é demanda antes de ser oferta. De acordo com estimativas que fiz com Cristiano Souza em 2007, pelo menos em termos de nova capacidade industrial, o melhor modelo indicava um prazo de 13 meses entre o investimento e a sua transformação em capacidade produtiva adicional.

Deixemos, porém, de lado um instante a questão nada trivial da defasagem e examinemos com mais cuidado a afirmação acima: investimento crescendo mais rápido que o PIB implica oferta crescendo mais velozmente que a demanda.

Concretamente o investimento em 2006 equivalia a algo como 16,4% do PIB. De lá para cá (período de 4 trimestres terminado em 3T08) o PIB cresceu 11% e o investimento 28%, o que sugere a relação investimento/PIB aumentando (1,28/1,11-1=15%), isto é, de 16,4% para 18,8% do PIB. Vale dizer, o investimento aumentou o equivalente a 2,4% do PIB e a pergunta é: quanto a mais de crescimento potencial resulta de 2,4% a mais de investimento?

Se outras contas que eu e Cristiano Souza fizemos forem corretas, cada ponto a mais de investimento como proporção do PIB gera algo em torno de 0,2% do PIB a mais de crescimento. Isto é, teria havido um ganho da ordem de 0,5% a.a. (levando em consideração a margem de erro isto pode ser um valor entre 0,35% e 0,60% a.a.).

Bom, entre 2006 e 3T08 o crescimento do PIB veio de 4,0% para 6,3%, um aumento de 2,3% a.a., superando largamente qualquer incremento do PIB potencial que pudesse resultar da maior taxa de investimento. Para que 2,4% do PIB a mais de investimento virassem 2,3% a.a. a mais de crescimento potencial seria necessário que cada ponto a mais de investimento se tornasse (imediatamente) um ponto a mais de crescimento potencial. Se isto fosse verdade, o país teria condições de crescer quase 19% a.a. (com uma taxa de investimento de 18,8% do PIB).

Antes que me apontem a diferença entre o retorno marginal e médio do capital (o que interessa é o marginal e no parágrafo anterior usei o médio), noto que um retorno marginal do capital na casa de 100% (necessário para que 1% do PIB a mais de investimento se transforme em 1% a.a. a mais de crescimento potencial), requereria um retorno médio ainda maior, ou seja, poderíamos crescer, de acordo com a peculiar lógica quermesseira, mais de 19% a.a.

(2) A massa salarial como proporção do PIB vinha caindo de forma acentuada nos últimos anos. Cálculos preliminares indicam um estancamento desta queda no ano de 2008. Em outras palavras, a capacidade de compra dos trabalhadores (demanda) relativamente ao que era produzido pela economia (oferta) estava diminuindo.

Verdadeiro ou Falso?

Falso.

Para começar, os dados estão errados (segundo a PME-IBGE [tinha escrito PIM, mas o Martin Deschaps percebeu o erro] a massa de salários aumentou 29% de 2003 para cá, no mesmo período o PIB cresceu 26%). Mas suponhamos que estejam certos. Desde quando demanda só vem da massa salarial? Aliás, se parcela crescente vinha do investimento, qual a relevância da massa salarial?

A lembrar também que o consumo cresceu a taxas superiores ao PIB nos últimos 14 trimestres, de 2T05 a 3T08 (5,8% contra 4,9%). Não bastasse isto, os dados mostram a demanda doméstica cresceu mais rápido que o PIB no mesmo período (6,4% contra 4,9%).

(3) Houve a partir de 2004 um crescimento do crédito como proporção do PIB. A trajetória de crescimento tornou-se mais acentuada a partir de junho de 2007. De 2007 a 2008, o crédito para pessoa física cresceu, como proporção do PIB, de 10% para 12,5%. No mesmo período, o crédito para pessoa jurídica mais o crédito direcionado (BNDES, crédito agrícola etc.) cresceu de 20% do PIB para 25%. Isto significa, grosso modo, que o crédito para o lado da oferta crescia a uma velocidade muito maior que o crédito para o lado da demanda.

Verdadeiro ou Falso?

Falso.

Em primário lugar, de acordo com os valores acima ambas as modalidades cresceram à mesma taxa (25%).

Isto dito, suponhamos que as leis da matemática tenham mudado e o crédito para produção tenha mesmo crescido mais rápido que o crédito para o consumo. Do ponto de vista empírico acabamos de ver que a demanda doméstica, apesar da ginástica sicsuniana cresce mais rápido que o PIB. Também vimos que não basta o investimento crescer mais que o PIB para fechar a diferença entre crescimento do PIB efetivo e potencial. Ou seja, mesmo que os números estivessem certos (e não estão), a conclusão não se segue do argumento.

(4) O nível de utilização da capacidade instalada da indústria (NUCI) atingiu, em 2008, seu nível mais elevado 83,5%. Este foi um sinal positivo e necessário para que novos planos de investimento fossem implementados. Isto não significa, contudo, que a capacidade de produção da indústria estava se esgotando. Cabe ser lembrado que a produtividade do trabalho cresceu aproximadamente 10%, entre 2006 e 2008, uma taxa record. A produção pode ser aumentada quando o NUCI e/ou a produtividade aumentam. O NUCI, analisado isoladamente, não pode explicar absolutamente nada sobre a capacidade de ofertar da indústria.

Verdadeiro ou Falso?

Falso de novo (se fosse o exame do Ipea seria uma barbada, mas teríamos que marcar tudo verdadeiro). A começar porque não há sinais da produtividade do trabalho crescendo a 10%. A produção da indústria de transformação cresceu 6% em 2007 e 4,7% até Nov-08. Pelos dados da CNI as horas trabalhadas na indústria cresceram 3,6% em 2007 e 5,4% em 2008, o que sugeriria um aumento de produtividade da ordem de 2,4% em 2007 e -0,7% em 2008. Segundo a CNI, porém, salários reais médios aumentaram 5,1% em 2007 e 5% em 2008, bem acima do ganho de produtividade, o que implica custos unitários crescentes.

Além disto, não é esquisito que o aumento de utilização seja “um sinal positivo e necessário para que novos planos de investimento fossem implementados”, mas, ao mesmo tempo, não signifique “que a capacidade de produção da indústria estava se esgotando”. Para que estavam investindo mesmo?

Mais importante do que isto, porém, é a afirmação: “o NUCI, analisado isoladamente, não pode explicar absolutamente nada sobre a capacidade de ofertar da indústria.” Aqui precisamos de um investimento pequeno para entender o erro.

Imagine que a produção seja função dos serviços de capital (K, com participação a) e trabalho (L, participação (1-a)), com produtividade B aplicada ao trabalho, isto é:

Y = K^(a) x (BL)^(1-a)

O produto potencial (Y*) seria:

Y* = K*^(a) x (BL)*^(1-a), onde K* e L* são os níveis de pleno emprego de capital e trabalho. Logo a relação entre produto efetivo e potencial (y=Y/Y*) é:

y = k^(a) x (1-u)^(1-a), onde “k” é o NUCI e “u” a taxa de desemprego.

Se a produtividade cresce, é possível que o produto cresça com o NUCI (k) inalterado, pois o produto potencial cresce junto. Se, porém, k está se elevando, é sinal que o aumento da produtividade não é suficiente para evitar uma utilização mais elevada do estoque de capital. Portanto, sim, o NUCI é uma estatística suficiente para descrever a capacidade de oferta da indústria.

(5) O saldo em transações correntes tornou-se negativo em 2008. A conta de transações correntes é composta, grosso modo, de duas grandes partes: saldo comercial com o exterior e remessas de lucros e dividendos. O saldo comercial se reduziu drasticamente, mas continua positivo. Isto significa que a economia brasileira exporta parte do que produz. O que tornou o saldo em transações correntes negativo foi um problema estrutural da economia brasileira: a remessa de lucros para exterior de multinacionais é capaz de ser maior que todo o esforço de exportações da economia. Portanto, não é verdadeira a conclusão de que se gasta tanto que se consome tudo que é produzido aqui e ainda compra-se o que é produzido no exterior.

Verdadeiro ou Falso?

Falso de novo! (Está ficando chato).

Vamos usar os dados de contas nacionais, em particular aquilo que, no secretíssimo site do IBGE (SIDRA), é definido como capacidade de financiamento.

De início, as rendas de propriedade enviadas e recebidas (juros, lucros e dividendos) caíram de valores próximos a 3% do PIB em 2005 para 2,4% do PIB nos quatro trimestres até 3T08. Na verdade, no período 2006-2008 observa-se a menor remessa líquida referente a rendas de propriedade (2,4% do PIB entre 2006-2008 comparado com 3,2% do PIB entre 2000-2005). Qual a mágica? Nenhuma; apenas lembrar que o aumento da remessa de lucros foi compensado pela queda da remessa de juros e pelo aumento do PIB. Em bom português, o tal “problema estrutural” não existe.

Não bastasse isto, é só observar a evolução da despesa doméstica total. Em 2005 era 96,4% do PIB (consumo 60,3%, consumo público 19,9% e investimento 16,2%). Em 2008 99,7% do PIB (consumo 60,8%, consumo público 19,8% e investimento 18,8%). Como contrapartida do aumento da demanda doméstica 3,7% do PIB, as importações líquidas aumentaram 3,3% do PIB (o restante foi financiado pela diminuição da remessa líquida de rendas da propriedade, como já vimos).

Obviamente, foi o aumento do investimento que levou ao crescimento da despesa doméstica, o que não é um desenvolvimento ruim. No entanto, se tivesse sido acompanhado de redução do consumo público, não teria implicado aumento das importações líquidas no mesmo montante, mas Sicsú acredita que o governo deve gastar mais, não menos.

(6) As despesas totais do Governo Federal, como proporção do PIB, têm caído. Em 2006, eram 34,1%, e em 2007, foram 31,5%. Em 2008, as despesas realizadas entre janeiro e novembro totalizaram 25,5%. Sendo assim, o governo tem reduzido a sua demanda em relação à oferta total de bens e serviços da economia.

Verdadeiro ou Falso?

Falso (alguém ainda está surpreso?). Pelo que acabei de mostrar, o consumo público se mantém praticamente inalterado na casa de 20% do PIB. Se, porém, formos usar os dados de gasto consolidado (incluindo transferências a pessoas) que apresentei aqui (http://maovisivel.blogspot.com/2009/01/nanismo-estatal-e-outras-tolices.html), a conclusão é que o gasto público primário teria aumentado de 30,5% do PIB em 2006 para 31,3% em 2007 e, usando os dados parciais da união e estados (sem municípios), teria chegado a 31,6% do PIB em 2008 (na verdade, até 3T08), ou seja, um aumento de 1,1% do PIB.

O que caiu no período foi o gasto com juros nominais: -0,9% do PIB, mas isto curiosamente não se menciona. Se fizer a conta com o juro real, então, a queda é ainda maior: de 5,5% do PIB em 2006 para 0,7% do PIB nos 12 meses até setembro de 2008.

A inflação que houve em 2008 foi causada principalmente por um choque de efeito passageiro do item alimentos. A inflação de 2008 foi de 5,9%. A inflação do item alimentos foi de 11,1% e a inflação de todos os demais itens foi de 4,4%. Resumo da ópera: se os alimentos tivessem se comportado como os demais preços, a variação do IPCA no ano teria sido inferior ao centro da meta perseguida pelo Banco Central, que é 4,5%. Os preços não subiram em 2008 por excesso de demanda, os números comprovam. O que houve, em 2008, foi “inflação” (aumento) de juros causada exclusivamente por excesso de demanda por sua elevação.

Verdadeiro ou Falso?

Falso, é claro. Já explorei este assunto aqui (http://maovisivel.blogspot.com/2008/05/inflao-e-o-p-de-feijo.html), mas volto a ele.

Comecemos pela seguinte afirmação: "a inflação que houve em 2008 foi causada principalmente por um choque de efeito passageiro do item administrados. A inflação de 2008 foi de 5,9%. A inflação do item administrados foi de 3.3% e a inflação de todos os demais itens foi de 7.1%. Resumo da ópera: se os administrados tivessem se comportado como os demais preços, a variação do IPCA no ano teria sido superior ao teto da meta perseguida pelo Banco Central, que é 6,5%." A semelhança é, claro, intencional.

Obviamente, se tirarmos da inflação o que mais sobe, o que sobra é mais baixo. Da mesma forma, se tirarmos da inflação o que menos sobe, o que resta é mais alto. É, em última análise, um exercício cretino.

Uma visão mais isenta levaria procuraria levar ambos em conta usando uma medida de núcleo. O núcleo que retira os efeitos de alimentação e administrados, porém, registrou a bagatela de 6,1% de inflação em 2008, bem acima da meta.

A notar que esta medida no final de 2007 era 4% (3,6% em 2006), acelerando para 6,1% a partir de maio de 2007. Aliás, o IPCA sem alimentação no domicílio também acelerou muito, vindo de 3% em maio de 2007 para 5,1% em 2008. Vale dizer, a inflação de não-alimentos, ainda que inferior à inflação cheia, também veio subindo, mas este fato foi solenemente ignorado.

A “inflação” (aumento) de juros de 2008 não tinha justificativa técnica. Para 2009, há justificativas técnicas evidentes para uma forte “deflação” (redução) dos juros. Crises não são situações para serem enfrentadas com conservadorismo que, neste momento, é sinônimo do cúmulo da moleza: “correr sozinho e chegar em segundo”. Portanto, é hora de “deflacionar” (reduzir) rapidamente os juros para que estes alcancem logo um dígito. Manter juros de dois dígitos em tempo de crise é amar o risco de morrer.

Verdadeiro ou Falso?

Para não perder o costume, falso. Por tudo que foi visto acima, dos sinais claros de excesso de demanda a todos os dados acerca da aceleração da inflação, claro que havia justificativa técnica para a elevação de juros. Obviamente, com base em 7 pressupostos falsos pode-se chegar a uma conclusão falsa, mas um pouquinho de respeito aos números, à análise econômica, e à inteligência do leitor desmonta a tese sem maiores dificuldades. Só não dá para tratar de tanta coisa errada num único artigo com 3500 caracteres de limite.

P.S. Devo o título do post ao Márcio Garcia.

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Prevenir o quê?

Reza o credo heterodoxo que a melhor defesa contra a crise seria a manutenção de saldos positivos nas contas externas, haja vista, por exemplo, a relativa resiliência da economia chinesa no atual contexto. No entanto, ainda que a China tenha se mostrado menos afetada pela crise internacional, esta afirmação, como sói acontecer, não se preocupou em passar pelo teste dos dados. Todavia, a mera inspeção de uns poucos números parece, desde já, sugerir que esta idéia não reflete o que realmente se passa no mundo.

Precisamos, em primeiro lugar, definir uma medida que capture o efeito da crise sobre os diferentes países. A taxa de câmbio pareceria uma escolha óbvia, mas padece de pelo menos um problema: há países que a administram ativamente, seja pela sua fixação, seja pela definição de bandas formais ou informais. Neste caso, pelo menos por enquanto, as taxas de câmbio não refletiram qualquer deterioração, ainda que esta tenha ocorrido.

Por outro lado, a percepção de mercado acerca do risco de não-pagamento da dívida não sofre dessa dificuldade. Mesmo que países possam intervir (atuando no mercado de sua dívida soberana), suas condições de controlar os preços dos papéis são muito inferiores à capacidade de afetar suas moedas. Assim, definimos o impacto da crise pelo aumento do risco-país (medido pelo Credit Default Swap de 5 anos para os 11 países da amostra) entre agosto e dezembro do ano passado.

Salta imediatamente aos olhos que os países mais afetados são também países que registravam (até setembro de 2008) saldos bastante expressivos em conta corrente, de 2,4% do PIB (Argentina) a 8,5% do PIB (Rússia). Obviamente não se sugere que os superávits em conta corrente implicaram aumento do risco-país, mesmo porque a China – como lembrado – foi quem menos sofreu de acordo com nosso critério e também registrava um saldo positivo e elevado em conta corrente.

De fato, o que os dados indicam é que o superávit externo não desempenha papel relevante na prevenção ao contágio. Há entre os pouco afetados tanto países superavitários como deficitários, e o mesmo se aplica aos mais atingidos pela crise. Da mesma forma, ainda que países exportadores de petróleo estejam entre os mais afetados, a exposição a preços de commodities (exceto pela sua dimensão fiscal) também não aparenta ser a variável crucial para explicar a maior resistência à crise.

Na verdade, a resiliência à crise parece ser determinada pela qualidade geral de política econômica, variável mais difícil de ser definida por uma única medida, mas que envolve dimensões domésticas, em particular a solidez da política fiscal (incluindo o peso das commodities nas receitas do governo), a exposição da dívida pública e privada à taxa de câmbio, e respeito às “regras do jogo” entre outras.

Vale dizer, trata-se de um problema bem mais complicado que o slogan “déficit externo, ruim; superávit externo; bom” balido à exaustão pelos keynesianos de quermesse, mas passar do slogan à análise requer esforço superior ao que estão habituados.

(Publicado 21/Jan/2009)

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Heaviest element known to science

Recebi de um amigo. Divirtam-se.

* * *

Lawrence Livermore Laboratories has discovered the heaviest element yet known to science. The new element, Governmentium (symbol=Gv), has one neutron, 25 assistant neutrons, 88 deputy neutrons, and 198 assistant deputy neutrons, giving it an atomic mass of 312. These 312 particles are held together by forces called morons, which are surrounded by vast quantities of lepton-like particles called peons.

Since Governmentium has no electrons, it is inert. However, it can be detected, because it impedes every reaction with which it comes into contact. A tiny amount of governmentium can cause a reaction that would normally take less than a second, to take from 4 days to 4 years to complete.

Governmentium has a normal half-life of 2 to 6 years. It does not decay, but instead undergoes a reorganization in which a portion of the assistant neutrons and deputy neutrons exchange places. In fact, Governmentium's mass will actually increase over time, since each reorganization will cause more morons to become neutrons, forming isodopes.

This characteristic of moron promotion leads some scientists to believe that Governmentium is formed whenever morons reach a critical concentration. This hypothetical quantity is referred to as critical morass. When catalyzed with money, Governmentium becomes Administratium (symbol=Ad), an element that radiates just as much energy as Governmentium, since it has half as many peons but twice as many morons.

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Ainda o IPEA

Carta de alguns funcionários da instituição ao presidente do IPEA

Os abaixo-assinados, técnicos do Instituto de Pesquisa Econômica Aplicada (IPEA), sentimo-nos na obrigação de manifestar nossa perplexidade e desacordo com a orientação e os critérios adotados na elaboração das provas escritas, em particular nas questões ditas "objetivas", do concurso para o preenchimento de vagas do quadro técnico do IPEA que atualmente se realiza.

Essa manifestação justifica-se por nossa apreensão com as conseqüências que a seleção de candidatos com base em questões eivadas de problemas de sintaxe gramatical e lógica, bem como de nível inadequado para a escolha de técnicos de formação superior, poderá acarretar para a qualidade dos pesquisadores admitidos, comprometendo portanto a capacidade futura do IPEA de realizar os estudos e as pesquisas requeridas para o planejamento do desenvolvimento brasileiro no longo prazo.

Em termos mais precisos, nossas restrições à formulação da prova radicam-se nos seguintes aspectos:

1. Grande número das questões ditas "objetivas" consistiu, na verdade, de proposições normativas ou proposições positivas carentes de comprovação empírica cabal sobre as quais solicitava-se dos candidatos uma avaliação como "certa" ou "errada." Como se sabe, proposições dessa natureza não admitem avaliação como verdadeira ou falsa. De forma viciosa, portanto, os candidatos viram-se induzidos a escolher aquela resposta que mais lhes parecia se coadunar com os supostos pontos de vista dos formuladores da prova.

2. Nas questões de caráter teórico, que não incorrem no problema anteriormente mencionado, o nível de conhecimento científico requerido foi ostensivamente insuficiente para a seleção de técnicos para uma instituição de pesquisa como o IPEA.

3. Por fim, é de se destacar o pequeno número de questões sobre métodos quantitativos, todas elas com nível aquém do desejável para técnicos de uma instituição de pesquisa aplicada, quer seja essa na área de economia, relações internacionais, sociologia, antropologia, ciência política ou ambiental.

Em face do exposto acima, concluímos que, na formulação das provas escritas, o concurso foi inapropriado, não constituindo instrumento adequado para seleção de quadros técnicos para essa instituição. Suas conseqüências serão danosas para o IPEA e para a sociedade brasileira.

Certos de sua compreensão, colocamo-nos à disposição para esclarecimentos e subscrevemo-nos, (...)"

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Nanismo estatal e outras tolices

Passou sem alarde a divulgação do crescimento da carga tributária no Brasil em 2007, talvez pela estratégica publicação do dado durante o período de festas, bem mais tarde que o costumeiro. De qualquer forma, usando os números da Receita Federal do Brasil em conjunto com as novas estimativas para o PIB de 2007 descobrimos que a carga tributária naquele ano atingiu o equivalente a 34,8% do PIB, novo recorde oficial e maior aumento da carga num único ano desde 2000.

A se repetir a tática, só saberemos a carga tributária de 2008 ao final do presente ano, mas, desde já, pelo desempenho da arrecadação federal e estadual, há boa chance que novo recorde possa ser atingido. Nos 12 meses até setembro de 2008 a arrecadação federal atingiu 23,8% do PIB, 0,9% do PIB a mais do que o registrado em 2007, enquanto os impostos estaduais atingiram 8,8% do PIB, crescimento de 0,6% do PIB no mesmo período. Sem considerar os impostos municipais, a carga tributária no período teria aumentado 1,5% do PIB, chegando a 36,2% do PIB.

É verdade que este número inclui o trimestre final de 2007, quando a CPMF ainda era cobrada, mas o desempenho da arrecadação federal nos primeiros nove meses de 2008 (livre da CPMF, portanto) relativamente a igual período do ano anterior mostra um aumento da ordem de 1,2% do PIB, sugerindo que – a despeito da eliminação da CPMF – houve mesmo aumento da carga.

Isto dito, usando os dados até 2007 notamos que o superávit primário do governo federal, estados e municípios atingiu 3,4% do PIB naquele ano. Dada a arrecadação total (e ignorando outras fontes de receita), isto significa que o gasto primário consolidado naquele ano foi, no mínimo, equivalente a 31,3% do PIB. Assim, entre 1994 e 2007 a carga tributária aumentou 7,8% do PIB, enquanto o gasto primário cresceu o equivalente a 8% do PIB.

Mesmo nada modestos tais números ainda subestimam a magnitude da expansão fiscal. Medido a preços de 2007 o PIB aumentou o equivalente a R$ 811 bilhões desde 1994, enquanto a arrecadação cresceu R$ 422 bilhões e os gastos primários R$ 398 bilhões, ou seja, o aumento de arrecadação correspondeu a pouco mais da metade do aumento do PIB. Desta forma, de cada duas unidades novas de produto, o Grande Irmão, em suas manifestações federal, estadual e municipal, se apropriou de uma (correspondendo a uma alíquota marginal de 50%!), devidamente dedicada à expansão do seu gasto primário, principalmente o gasto corrente.

A notar que, como mostrado no gráfico, em nenhum momento até 2007 o superávit primário ultrapassou o registrado em 1994, desmentindo a tese de que o aumento da carga se deveu ao serviço da dívida. Pelo contrário, a evidência mostra que tributos e gastos primários andam de mãos dadas. Estes números deveriam bastar para acabar de vez com as tolices sobre “estado nanico” e “arrocho fiscal neoliberal” que ainda vicejam em certas pastagens. Dada, porém, a conhecida preferência dos heterodoxos pela ficção sobre os fatos, não são, infelizmente, suficientes para que nos livremos deste disparate.

(Publicado 7/Jan/2009)

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Silogismos

"Lula é o único economista que presta no Brasil, porque ele fala a verdade!"
(Delfim Netto)

Premissa maior: Lula é o único economista que presta no Brasil, porque ele fala a verdade
Premissa menor: Delfim Netto é um economista
Conclusão: Logo Delfim Netto não presta, porque não fala a verdade

Mas, se Delfim Netto não fala a verdade (premissa maior), e Delfim é o autor da premissa maior do silogismo anterior (premissa menor), concluímos que Lula não é o único economista que presta no Brasil.

Alguém poderia ficar tentado a continuar e dizer:

"Neste caso Delfim Netto presta e portanto Lula é mesmo o único economista que presta no Brasil" e estaríamos de volta ao início do silogismo.

No entanto, a conclusão a que chegamos logicamente é "Lula não é o único economista que presta no Brasil", o que não permite qualquer conclusão sobre Delfim Netto. A única conclusão que podemos chegar foi que, na sua infinita sutileza, o professor Delfim (que conhece lógica como ninguém), na verdade disse que o presidente não é o único economista que presta no Brasil.

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