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quarta-feira, 22 de junho de 2011

O último tango em Atenas

Embora a história costume se repetir como farsa, desta vez a dança pode ser a metáfora mais apropriada para mais uma das repetições com que Clio nos brinda. Há, nos desenvolvimentos recentes na Grécia, padrões por demais conhecidos para quem acompanhou de perto a crise argentina, sugerindo que o fim da tragédia grega, como já antecipava Manuel Bandeira, irá terminar num tango argentino.


O tema comum a ambas as crises é a dificuldade do ajuste sob taxas fixas de câmbio potencializada por problemas fiscais. Diga-se a favor da Argentina que, mesmo vivendo um período de baixo crescimento nos anos que antecederam sua crise, as contas fiscais nunca chegaram ao estado grego de deterioração. Pelo contrário, o governo argentino lutou com a costumeira garra para melhorar seu desempenho fiscal, chegando a cortar os salários do funcionalismo e, perto do fim, até as aposentadorias. Por muito menos outros países, Grécia inclusive, já teriam iniciado a mãe de todas as revoltas.

Isto dito, sabia-se desde sempre que, como praticamente toda dívida pública argentina era denominada em moeda estrangeira, o fim da Convertibilidad levaria necessariamente à reestruturação da dívida (calote, para os íntimos).

Por outro lado, a forte queda de preços de commodities entre 1997 e 2002, associada à desvalorização do real em 1999, requeria uma desvalorização real do peso que, sob câmbio fixo, só podia ser atingida pela deflação doméstica. Dada a rigidez para baixo de preços e salários, este mecanismo de ajuste desembocou numa recessão duradoura, reduzindo dramaticamente a receita tributária e colocando o país numa armadilha: mantida a Convertibilidad a recessão continuaria, com consequências desagradáveis para as contas públicas; por outro lado, a desvalorização levaria – como de fato levou – à reestruturação.

Este mesmo dilema se repete na Grécia, agravado, porém, por dois desenvolvimentos. Em primeiro  lugar, o desempenho fiscal heleno é muito pior que o argentino, em parte porque a recessão foi mais profunda, em parte porque o governo grego jamais mostrou a mesma disposição para corrigir o problema. Não bastasse isso, a dificuldade de abandono da taxa de câmbio fixa no caso helênico é muito maior que a enfrentada pelos nossos vizinhos (e os obstáculos à época já eram formidáveis).

Concretamente, a Grécia teria que abandonar o euro, fenômeno inédito desde a criação da moeda comum, e muito raro na história moderna. As dificuldades operacionais desta mudança são quase intransponíveis e levariam, é claro, ao default, incluindo provavelmente a troca da moeda na qual a dívida é denominada.

À luz destas considerações parece ser inevitável alguma forma de reestruturação, embora não esteja claro se esta alcançaria também o financiamento oferecido pela União Europeia e FMI em maio do ano passado. Contudo, se isto é verdade, por que postergar o processo?

A bem da verdade, o principal (se não único) motivo para evitar agora o calote é que os gastos não-financeiros do governo grego ainda superam a arrecadação (há déficit primário), ou seja, mesmo que a Grécia interrompesse o serviço de sua dívida, ainda – em contraste com a Argentina – não teria sequer como pagar suas contas. Neste caso, a ajuste fiscal involuntário seria ainda mais drástico do que a versão hoje em discussão.

Daí as tentativas de postergação. Primeiro o pacote de ajuda, agora propostas para um troca voluntária (ou nem tanto) dos títulos a vencer por outros de prazo algo mais longo, muito similares ao megacanje que ocorreu na Argentina pouco antes do colapso (conforme me lembrou Mario Torós, a quem agradeço). De forma similar, não parecem suficientes para evitar o default.

A análise das consequências de um calote grego fica para o próximo artigo. Por ora basta saber onde terminará a evolução do último tango em Atenas.

Não é em Buenos Aires

Reações:

51 comentários:

Acredito que só não deixaram a Grécia se arrebentar dado a exposição de bancos importantes ao seus créditos podres, mas resolvido esse dilema a Grécia irá rodar, agosto e setembro serão muito importantes e dramáticos há uma bomba enorme para ser desmontada até lá senão....

A série de artigos do Valor estava ótima. O propósito era convidar renomados economistas. Hoje temos o Belluzzo! Francamente, o Belluzzo não tem NENHUMA contribuição relevante academicamente e na vida pública foi um fracasso. Qual o mérito desse cara?
Para piorar, os próximos são Oreiro e Luiz Fernando!!!
Será que eles convidaram o Bacha, Persio Arida, Pastore, Malan...?
Abs

Alex, discordo do motivo que você expôs pela ajuda prestada à Grécia.
Supondo que um investidor possua títulos da dívida grega a 16% a.a. e vem o 'default'; com a reestruturação, como ficaria tal investidor? Receberia quando e como? "Todos" os agentes de mercado, sabendo ser mui provável um calote grego, porque investem comprando títulos daquele país?
Se puder responder eu agradeço.
O nome da "nova" crise mundial se chamará: A Crise Européia. Vislumbrei isto na minha bolinha de gude, eh, eh,...

Você diz que quer ser o Krugman quando crescer. Essa explicação sobre a Grécia mostra que você está bem crescidinho. Só não entende quem não quer. (Infelizmente tem muitos.....)

EUA em 72. Inglaterra em 92, Brasil em 99, Argentina 02...Grecia 11 (?) e assim segue a lista dos paises que tentam de alguma forma manter um cambio fixo, provovando o ajuste no emprego.

"Essa explicação sobre a Grécia mostra que você está bem crescidinho."

Agradeço, mas discordo. Estamos falando de outra divisão (Champions League contra Terceira Divisão do Paulistinha).

Abs

Alex, dúvida besta: reestruturação (aka calote) e default são coisas diferentes?

Restruturação é a forma polida de dizer default.
Abs

Depende o Malan restruturou a nossa dívida e ela foi paga, calote demos antes com Sarney, Belluzo e esse bando de gênios. Uma restruturação bem feita pode ser benefica a todos, é melhor receber menos em maior prazo do que receber uma banana.

"Supondo que um investidor possua títulos da dívida grega a 16% a.a. e vem o 'default'; com a reestruturação, como ficaria tal investidor?"

Ângelo, não existe risco zero! Perder tbm faz parte do jogo. O que não pode é socializar as perdas, aí é pura sacanagem!!!

obs: se vc é um deles, um CDS tá custando uns US$2M/US$10M

a bloomberg mostrou que os bancos mais expostos sao:
Deutsche $2bi
BoAML $2
JP $1bi
BNP $1bi

se os numeros estao corretos, qual é o perigo do calote para os bancos?
menor dividendo no final do ano?

eles lucram quase 10 vezes esse valor anualmente.

Nelson.

Esses números estão errados, só os 3 maiores da França estão exposto a mais de $50 BI de euros.

Aproveitando e corrigindo a minha frase do primeiro post: "possua títulos da dívida grega a 16% a.a. e venha o 'default'",...
Marcelo, obrigado pela ajuda; não, não sou um deles; caso tivesse 2 milhões de dólares não colocaria um único cent em título da dívida grega por não entender como fica a situação (do título) pós-default.
O que eu gostaria de entender é isto. O que ocorre com o título e porque, mesmo estando 'tão óbvio a todos' que o default grego se dará no próximo semestre, continuam a investir em tais títulos.
Porventura, sendo institucionais, eles cobrarão estes títulos não-pagos daqui a algumas décadas, numa 'melhor oportunidade'?

"o Malan restruturou a nossa dívida"

Que eu saiba, Malan negociou as condições para a reversão do calote. Ou seja, arregaçou as mangas e foi lá para limpar a merda dos gênios.

o default parece-me líquido e certo. A questão é se a Grécia permanece no euro ou não. Minha aposta é de que não, por dois motivos: (i) o calote sozinho "resolve" o problema da dívida, mas não ajuda em quase nada na questão da competitividade e (ii) o calote vai imediatamente quebrar o sistema bancário local e a Europa (BCEe UE) vai responder com um grande f...-se. E aí, como ficará a situação?
Eu, se fosse grego, estaria batendo panela pelo calote e pela volta a dracma...

Angelo,

Ninguém está "investindo" em títulos gregos, daí o desespo por aprovar mais um pacote de "ajuda" oficial. Quem tem esse lixo só não cai fora por que teria de fazer o write-off. E a tunga final vai ser fantástica considerando que a Grécia não tem condições de carregar mais do que, talvez, 60% do PIB de dívida (atualmente tá beirando 150%) e os empréstimos da UE e do FMI são super seniores em relação aos credores privados.

"A questão é se a Grécia permanece no euro ou não. Minha aposta é de que não"

Concordo. Sou menos convicto com relação à saída do euro do que à reestruturação, mas acredito que a chance de virem casados é grande.

"Eu, se fosse grego, estaria batendo panela pelo calote e pela volta a dracma..."

Vladimir, sei não, mas isto é o mesmo que dizer qto vale o seu coração. Vc pode dar um valor a ele, mas ele não vale nada se for arrancado do seu peito. Com absoluta certeza a conversão não será 2:1.

Vladimir, obrigado também.
Diz a mídia que mesmo que a Grécia não pague os títulos da dívida, ela não teria como arcar com os "custos mensais", desculpe meu linguajar simplório, ou seja, mesmo se livrando da dívida e dos juros ela não tem como manter as despesas atuais.
A receita não cobre a despesa.
Deduzo que, com o calote da dívida, quem for possuidor de títulos públicos daquele país, poderá, em algumas décadas, cobrá-los novamente, numa melhor oportunidade.
Caso seja verdadeiro que a receita não cubra a despesa independentemente do pagamento dos títulos, eu imagino duas soluções:
Imprime dinheiro ou vende/loca parte do arquipélago.
É o que consigo visualizar no meu limitado conhecimento. Não sou perito. Sou apenas curioso para saber como se comportam os títulos vencidos de um governo nacional no longo prazo.
Abraço.

meu palpite sobre as consequencias da crise na grecia é que, mesmo que a mobilidade de mao de obra na europa seja limitada, o acropolis, no bom retiro, poderá enfrentar alguma concorrencia.

abs
sgold

"se os numeros estao corretos, qual é o perigo do calote para os bancos? menor dividendo no final do ano? eles lucram quase 10 vezes esse valor anualmente."
Nelson, não sou técnico, mas de 'malandragem' de mercado entendo um pouco e cada dia mais.
Mercado fica apreensivo; confirmando a tragédia grega ( a qual possui PIB ínfimo até mesmo na Eurozona - zona da moeda euro), haverá uma desvalorização de ativos e outra rodada de estresse; os gananciosos e tolos banqueiros vão ter que desalavancar mais ainda. Digo tolos porque eu duvido que se os irmãos Lehman fosse vivos eles teriam se entulhado daqueles lixos hipotecários e alavancado o patrimônio do banco naquela grandeza, em vento.
Executada a nação grega, voilá, eles mudam a pergunta.
As bazucas se voltam para as próximas vítimas européias, a turma do PIIGS, ou melhor PIIS, porque o G já vai ter caído fora.
Por isto que já estou lançando de antemão o nome da próxima crise: A Crise Européia; pode-se optar também entre Eurocrise ou Crise da Eurozona.
Está certo que já foram previstas 10 das últimas 5 crises pelos economistas, mas, não sendo economista, me sinto à vontade para errar,... eh, eh.
Em suma, tirando o besteirol, é isto: o problema do contágio financeiro e desalavancagem aliados à expectativa de quem será o próximo da lista a ser vitimado.
Vou aprender como vão estancar isto; no meu chutômetro aqui, eles vão aumentar mais ainda a liquidez do sistema, tal qual o QE da América.
Caso eu conhecesse os meandros das operações de títulos públicos eu assumiria posição vendedora nos títulos atrelados à inflação e comprada nos pré-fixados. Não sei se o momento de assumir tal posicionamento seja agora (núcleo crescente) ou pós próximo aumento de 0,25% (quiçá 0,50%) do BC brasileiro.
Não sei como mercado opera e precifica isto.
Abs.

"Com absoluta certeza a conversão não será 2:1"

claro que não, vai ser muito pior, como pode um pais ter produtividade e contas fiscais de Zimbabwe e moeda de Alemanha?

Nelson, vamos aguardar pelo próximo texto do nobre catedrático Alex, comentando sobre as possíveis consequências da queda grega.
Uma delas, creio eu, seria uma aglutinação bancária, pelos too big too fail europeus.
Abraço.


PS: não consigo colocar em itálico as palavras de outros idiomas.
A frase que aparece é:
"Seu HTML, não pode ser aceito: A tag não está fechada: |".

Prezados,
onde a Grécia meteu tanta grana? Nas obras dos Jogos Olímpicos? Na Suiça? Nos rituais a Apolo? Acaso, não sabiam, os gregos, que lá é terra de Cassandra? Quando dá pra recuperar, repratriar, tomar de volta aos deuses? Em 20 anos, quanto eles conseguirão gerar de superavit na conta corrente?

Prezado Alex,
Qual o pararelo que se pode traçar em relação a Portugal, Espanha e Itália?
Se for mais ou menos a mesma dinâmica, por favor, não responda!

Tema super relevante para o Brasil: http://www.aeaweb.org/articles.php?doi=10.1257/jel.49.2.366
Daniel

Sair do Euro não é coisa fácil. Em termos operacionais, a Grécia não tem nem mais um sistema de pagamentos, ou seja, não dá nem para comprar com cartão de crédito em uma loja com um eventual novo dracma. Isso sem falar em todas as renegociações de contrapartidas em Euro.

Mas muito pior que isso é o efeito dominó que a saída da Grécia causaria. A mudança de moeda por lá provavelmente causaria pânico na Irlanda e em Portugal e poderia iniciar uma corrida bancária. Quem gostaria de ver parte do seu dinheiro no banco evaporar?

Não que tudo isso não possa acontecer, mas a Grécia sair do Euro não é um cenário com o qual ninguém (muito menos as autoridades da Europa) gostaria de trabalhar.

Bom dia Alex,

http://www.ft.com/cms/s/0/ac468dee-9c35-11e0-acbc-00144feabdc0.html#axzz1QCZflSHt

Nesse artigo do Martin Wolf ele usa como argumento (fourth argument) o deficit primario fiscal da Grecia>
"The fourth argument is that Greece is forecast to run a primary fiscal deficit (before interest payments) of 0.9 per cent of GDP this year, by the IMF. Thus, the net transfer of resources is into the Greek public sector. So long as this is the case a default makes no sense."

Porem acho eu que esse deficit de 0,9% do PIB eh irrisorio.
Nada que nao pudesse ser tapado com emissao de moeda.

Por isso, acho que o melhor argumento contra um calote da Grecia - que eh o caso do deficit primario - tambem nao eh valido.

O que vc me diz?

Abs

"Para piorar, os próximos são Oreiro e Luiz Fernando!!! "

SUGESTÃO:
O Alex/"O" podiam fazer uma série no blog: artigos do valor comentados.
O de hoje do Oreiro certamente está a altura do autor. Um dos argumentos vem do paper 'genial' do cidadão, que mostra que o PIB é "puxado pela demanda" regredindo o PIB nos seus componentes da demanda ( http://www.bresserpereira.org.br/Terceiros/Cursos/2011/Oreiro,Nakabashi,Souza-Economia_puxada_demanda.pdf ):

"podemos observar que as variáveis explicativas Exportação, Investimento e Gastos do Governo são significativas no curto e no longo prazo. "

É a reinterpretação de Luca Pacioli.

"A"

Marcelo,

Antes um fim horroso do que um horror sem fim. Mas, só para qualificar, se eu fosse grego eu estaria batendo panela pelo calote e pela volta da dracma, mas só depois de ter mandado todo meu dinheiro para a Suiça...

Cristiano,

Ninguém acha que sair do euro vai ser um passeio no parque. Mas, do ponto de vista grego, argumentos sobre o que vai acontecer com Portugal, Irlanda e afins não valem um tostão furado. Até onde os gregos vão se sacrificar, enquanto na Alemanha o povo e a elite passa metade do dia xingando eles de vagabundos e a outra metade se beneficiando do euro fraco que os Pigs causam?

Aliás, esse é um ponto raramente levantado: quero ver como vai ficar a situação da Alemanha, que virou a pátria de tudo que é virtuoso e justo, se os PIGS caírem fora (fazendo o euro disparar)e causando uma crise bancária, mais do que merecida, nos dóites da vida... Depois que eles lidarem com a falta de dinamismo doméstico deles, sem recorrer à demanda dos "perdulários e preguiçosos", aí sim, eles terão moral para ficar cagando regra por aí...

A situação da Grécia é realmente bem pior que a Argentina, quando estava a beira da deval. A Grécia me parece com a Rússia, por volta de 1997, só que sem uma gota de petróleo e sem armas. Uma tragédia.
Fernando A.

Comenta o artigo do Oreiro...

Quer ver o circo pegar fogo?

Os gregos são doidos ou não entenderam que é pra tirar o dinheiro (todo) do banco? Nesse quesito os argentinos eram mais espertos.

Concordo que seus comentarios acabariam por fazer o circo pegar fogo.

Mas, pelo menos pra quem estuda Economia, esse confronto de idéias tem carater extremamente didático.

Abraço

Uma pergunta: O que ocorreu com o títulos públicos brasileiros anteriores a uma de nossas moratórias? Foram pagos, posteriormente ou não foram e nunca o serão?

"Comenta o artigo do Oreiro..."

A essa hora já não deve mais ser novidade para muita gente. Para que ainda não viu, Mansueto comentou e foi na veia. Mortal.

RESUMO: [do autor]

Neste debate entre Pessoa e Nakane versus Oreiro e Paula, concordo mais com os ortodoxos e menos com os heterodoxos. Em nenhum momento Pessoa e Nakane falam do fim do estado do bem estar social e nem mesmo de que oferta doméstica de bens é inelástica a longo-prazo. O argumento de Pessoa e Nakane deve ser entendido para o contexto atual no qual, para crescermos mais rápido, batemos em um cenário de inflação e de déficit em conta corrente em alta. Na atual conjuntura, o câmbio mais valorizado poderia aumentar a oferta de bens e produtos e permitir uma taxa de juros menor.

Qual a outra opção? Simples, seguir a recomendação de Oreiro e Luiz Fernando de Paula e mandar o trabalhador pagar a conta de uma desvalorização da taxa de câmbio e/ou controlar a entrada de capital, encarecendo o financiamento das empresas brasileiras e do próprio governo. Para aumentar a poupança doméstica pela redução forçada do consumo privado, não precisamos de economistas brilhantes.

segundo esse post do Krugman http://krugman.blogs.nytimes.com/2011/06/01/the-euro-living-dangerously/ os PIIGS ja estao tirando dinheiro dos bancos.

e os bancos centrais estao deixando titulos publicos como garantia, para pegar emprestimos em bancos centrais de outros paises.

se isso for verdade, entao:
1- eles sao tao espertos quanto os argentinos.
2- o sistema financeiro europeu ja esta quebrado.

Como voces vem, o default e consequente saida do euro eh questao de tempo. E nao soh para a Grecia, acredito que Portugal e Irlanda tambem tenham que sair do euro.

Nelson.

Bom, a china anunciou dia 25.06, em viagem oficial do chefe de estado a europa, que esta disposta a comprar a divida soberana de mais de um pais (parte das dividas)

A China vai dominar o mundo.

E a UE esta parecendo a Uniao Sovietica!


Nelson.

"Dessa forma, o Estado brasileiro ainda possui uma postura financeira "Ponzi", ou seja, as receitas líquidas do governo não são capazes de cobrir a totalidade das despesas de juros3, o que eleva o risco de financiamento do Tesouro, aumentando assim o poder de mercado dos compradores de títulos, os quais podem exigir taxas de juros mais altas para a colocação dos papéis do governo."


O trecho acima merece uns 10 anos de tratamento com analista.

Coluna do nível Oreiro do Vinicius Torres Freire na Folha de hoje. Não que o nível da coluna dele seja lá muito alto...


"Depois do dilúvio de dólares

No curto prazo, parecem funcionar as medidas do governo com objetivo de conter excessos externos"

O cidadão não entendeu porque o fluxo de dólares se reduziu e deu os parabéns para a turma da Fazenda. Brilhante.

Meus caros,
Somente um comentário sobre o comentário do Nelson, anterior. A China não vai dominar o mundo (comprando papéis podres), ela só vai ser mais um exemplo de piada feita por um regime autoritário, só isto.
Saudações

Alô, alô, Terezinha! O déficit da Conta corrente tá vindo aí!

Alex,

Como vc lembrou no artigo, a situação grega é agravada pela (muito!) pior situação fiscal. Assim sendo, é gritante a diferença de tratamento recebido atualmente pela Grécia vis-a-vis o recebida pela Argentina por parte do FMI. A última, deixaram quebrar, resultando em uma recessão histórica. Já em relação a Grécia, parece haver uma boa vontade sem limites. Já passou da hora de diminuir a dominância européia do FMI...

Uma coisa idiota passou pela minha cabeça, caso alguns países forem excluídos da euro moeda, não poderiam criar outra moeda em comum, de terceira categoria?
Como miragem, não é um deleite?

Caro anônimo que postou às 14:55 h, referente à:
"A última, deixaram quebrar, resultando em uma recessão histórica. Já em relação a Grécia, parece haver uma boa vontade sem limites."
O contexto global hoje é diferente do da época da quebra argentina e a Grécia está inserida no mais importante bloco econômico e multinacional do globo e com moeda comum (agravante).
Ademais, outros países possuem algumas semelhanças com as condições econômicas gregas (além dos já afamados Portugal, Irlanda, Itália, Espanha há um 'call' belga).
A moeda euro corre o risco de não existir, ou, de que países que compõem a Eurozona sejam excluídos. A crise na Eurozona, por conseguinte, traria recessão ao continente, potencializando uma global.
A quebra generalizada no bloco teria conseqüências imagináveis, de grandes proporções, e, quiçá, penosas, incluindo-se a possibilidade de quebras bancárias, ascensão de regime ditatoriais, hiperinflação, xenofobia, destruição de riqueza (pior que isto, o sentimento de pobreza generalizada) e guerra.
Só analisar o que ocorreu a poucos anos no século passado.
Particularmente, infelizmente, creio numa virada mais à direita, politicamente, na América, inclusive.
No Brasil, no curto prazo, o efeito não seria dos melhores, atenção especial às empresas endividadas em dólar. No médio e longo prazo seria mais uma janela de oportunidade de consolidação do país rumo ao padrão desenvolvido, caso aproveitada com sabedoria. Creio que os maiores beneficiários, na ocorrência de tal crise, seriam os países asiáticos.
Aguardemos o desfecho do 'exemplo grego'.
Abraço.

"Quer ver o circo pegar fogo?"

Sim, queremos.

Pô! Essa série de artigo do Valor é incrível, mostra bem qualé o nível dos economistas do Brasil.
Teve Oreiro, Delfim, Holland, Belluzzo,...

'a'

Que lixo de artigo do Holland hoje no Valor.

É na crise que aparecem as oportunidades. Quando os estados brasileiros quebraram há poucos anos, em nosso ambiente de moeda comum, tanto se falava de O Sul é meu País como de Nordeste Independente. Mas a federação se fortaleceu com a intervenção nos estados, os quais levaram a Lei de Responsabilidade Fiscal goela abaixo para aprenderem a não guardar esqueletos em seus armários. Alemanha e França, ao liderarem o socorro à Grécia e outros PIIGS gastões, tirarão um pouco mais de soberania deles em favor de uma eventual grande Europa. Floriano e Getúlio, por exemplo, fizeram isso de forma pouco sutil ao manterem a economia brasileira coesa, tirando a possibilidade de o RS e SP terem suas próprias moedas.
JRS