O doloroso aprendizado do óbvio

Houve muita discussão sobre a eficácia da política monetária para reduzir a inflação. Segundo o argumento geográfico, que defende que as relações vigentes no Hemisfério Norte se invertem ao cruzar a linha do equador, não faltou quem afirmasse que a elevação da taxa de juros não resultaria em inflação mais baixa. Uma busca rápida pelo Google revela dezenas de comentários nesta linha, incluindo um prêmio Nobel em Economia, Joseph Stiglitz, que não perde chance de falar sobre assuntos que pouco domina.

Apesar disto, a inflação caiu quase 4,5 pontos percentuais. É verdade que parte da queda reflete a desaceleração dos preços administrados, que subiram 6,6% em 2016 contra 18,5% no ano anterior. Como já notado por Samuel Pessôa, isto colaborou para uma redução de 3 pontos percentuais  no IPCA. Houve, contudo, também queda de 2 pontos da chamada inflação de preços livres, de 8,5% em 2015 para 6,5% em 2016.

Da mesma forma, a média dos “núcleos” de inflação (menos sensíveis a aumentos de preços localizados e não persistentes) recuou de 8,5% para 6,3% no período. Por fim, em que pesem as dificuldades de comparar o comportamento do núcleo de inflação em meses diferentes, nossa análise dos números “limpos” dos efeitos sazonais, sugere queda expressiva da inflação, de 7-8% aa durante a maior parte de 2016 para 4-5% aa nos últimos meses do ano.

É, porém, fato que a queda foi demorada e custosa em termos de atividade. Em parte, creio, porque nenhuma pessoa minimamente informada acreditava na capacidade da administração Dilma de avançar no campo da reforma fiscal. Não que tenhamos 100% de certeza nisto hoje, mas são inegáveis as melhoras nesta frente com a aprovação do teto para a despesa federal, bem como a proposta de reforma previdenciária. Não faltam obstáculos, mas a paralisia política ficou para trás.

Em segundo lugar porque o histórico da diretoria anterior do Banco Central era lastimável. Alexandre Pombini não atingiu a meta em nenhum ano de sua administração, registrando inflação média superior a 7% ao ano em seu mandarinato no BC. Não apenas deu mostras que, em momento algum, buscou a meta de 4,5%, contentando-se o limite do intervalo de tolerância, como tipicamente reagiu lentamente à aceleração inflacionária.

Sua condução desastrada da política monetária contribuiu assim para desancorar as expectativas de inflação, assim como para fazer com que a inflação passada ganhasse maior peso na formação das expectativas. Estes dois desenvolvimentos aumentaram a inércia inflacionária e, por consequência, o custo da desinflação.

É revelador, portanto, que as expectativas de inflação só tenham começado a se mover em direção à meta com a substituição da antiga diretoria por outra que conseguiu convencer a sociedade, por atos, não conversa, acerca de seu compromisso com a convergência da inflação.

As lições que ficam deveriam ser óbvias, mas são sempre negligenciadas.

A política monetária é eficaz para reduzir a inflação, desde que apoiada pela perspectiva de uma política fiscal responsável. Adicionalmente o BC não pode se curvar às pressões políticas e descuidar da inflação, pois o custo de arrumar a casa no futuro se torna muito maior, como aprendemos (ou não!) do jeito mais doloroso possível.

(Publicado 18/Jan/2017)

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