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terça-feira, 2 de setembro de 2008

Non ducor, duco

O Ministro da Fazenda anunciou que modificará a contabilidade do setor público. Fiel ao seu estilo, as intenções de mudanças foram anunciadas antes que algo de concreto pudesse ser mostrado, mas, aparentemente, há a intenção de migrar do atual regime de metas para o superávit primário (que desconsidera os juros sobre a dívida pública), para um regime de metas para as contas fiscais como um todo.

Não que isto em si requeira qualquer alteração de monta na contabilidade pública. Como todo analista informado sabe, o Banco Central publica a cada mês o resultado consolidado do governo, mostrando não só o balanço primário, mas também as contas de juros, a evolução da dívida, sua composição e uma imensidão de detalhes. O que queremos saber acerca das contas públicas já está devidamente divulgado.

Mais importante que a alteração da contabilidade é o anúncio da intenção de zerar o déficit público num horizonte relativamente curto. Há duas formas de chegarmos a este resultado, uma consistente com a manutenção da inflação em torno da trajetória de metas e a outra não.

Caso a política de déficit zero não implique alterações no superávit primário, o Banco Central passaria a enfrentar limites no que se refere às decisões de política monetária. Concretamente a taxa de juros não poderia ultrapassar a razão entre o superávit primário e a dívida pública, o que – à luz dos números mais recentes – colocaria a taxa máxima de juros no Brasil num patamar próximo a 11%.

Dado o comportamento recente das taxas de juros e da inflação, há fortes razões para desconfiar que a taxa de juros limitada a 11% não conseguiria entregar a inflação na meta. Aliás, mesmo que o fizesse em determinadas circunstâncias, o estabelecimento de tetos para a taxa de juros impediria o BC de enfrentar eventuais choques mais sérios, o que levaria as expectativas de inflação a se consolidarem acima da meta. Portanto, déficit zero atingido por constrangimentos à política monetária não é consistente com a manutenção da inflação próxima à meta, situação que em “economês” se denomina “dominância fiscal”.

No entanto, se a política de déficit zero implicar um compromisso de contrabalançar aumentos do custo da dívida pública por meio de alterações do superávit primário as conclusões mudam radicalmente. Em primeiro lugar, à medida que a política fiscal passe a se mover em linha com a política monetária, pode-se esperar – em caso de choques que elevem a inflação – uma elevação de juros menor do que se verificaria sob o regime atual, já que o aperto fiscal compensatório reduziria o fardo da política monetária. Este regime implicaria, pois, uma redução da volatilidade das taxas de juros.

Além disto, como partimos de uma situação de déficit (hoje pouco inferior a 2% do PIB), o aperto fiscal deve implicar uma taxa de juros inferior à que seria observada sob o regime atual. Em outras palavras, o país seria capaz de manter o mesmo comportamento da inflação com taxas de juros mais baixas desde que a política fiscal se alinhe à política monetária (e não o contrário).

Cabe notar ainda que a transição entre esses regimes fiscais requer duas condições que, felizmente, parecem existir no Brasil. Nem a dívida pública é tão elevada que leve a movimentos exagerados de política fiscal, nem a eficiência da política monetária é baixa a ponto de levar ao mesmo exagero em termos de alterações de taxas de juros.

Só resta saber quem conduzirá e quem será conduzido. Com a palavra, a Fazenda.



(Publicado 3/Set/2008)

Reações:

33 comentários:

Mestre Alex,

a intenção é ótima. E como muito bem explicado, macroeconomia (quase) básica. Resta saber, se a Fazenda aprendeu nos bons manuais de macroeconomia, ou se os comprou em alguma quermesse.

De boas intenções... estamos fartos!

Abs.

Alex,
não entendi o porquê de "Concretamente a taxa de juros não poderia ultrapassar a razão entre o superávit primário e a dívida pública...".
Poderia explicar melhor isso para um mortal graduando?
Abraços!

A PARTE DA DÍVIDA DO TN CORRIGIDA POR SELIC ESTÁ EM 37%, SENDO O RESTANTE REPRESENTADO POR, PRÉ (30%), ÍNDICES (30%, IGPs, IPCA). SE A SELIC FOSSE FIXADA EM 11% O CUSTO DE CARREGAMENTO DA DÍVIDA CORRIGIDA POR SELIC CAIRIA. POR OUTRO LADO O TN SÓ CONSEGUIRIA VENDER NOVOS TÍTULOS CORRIGIDOS POR SELIC COM MUITO DESÁGIO E PRAZO CURTO. AS TAXAS PRÉ DE LP SUBIRIAM (O CUSTO PARA O TN RENOVAR A DÍVIDA ÍDEM). O PRAZO DE RENOVAÇÃO DA DÍVIDA ENCURTARIA, OS VOLUMES SERIAM MAIORES. OS IGPS SUBIRIAM (CAI O NÍVEL DE CONFIANÇA NAS AUTORIDADES MONETÁRIAS, EXPECTATIVAS PASSAM PARA NEGATIVAS), PREVISIBILIDADE CAI, EXPECTATIVAS DE INFLAÇÃO SOBEM.
O MERCADO REAGIRIA E DEIXARIA DE CONFIAR NAS AUTORIDADES MONETÁRIAS. ELIMINAR O DÉFICIT NOMINAL AJUDA NO CONTROLE DA INFLAÇÃO (FAZ AS TAXAS DE JURO DE MERCADO CAIREM), MAS NÃO PODE SER COM MÁGICA, NEM COM QUEBRA DAS REGRAS DO JOGO (TEM QUE SER COM HONESTIDADE). QUEM DIRIA: QUE SAUDADES DO PALOCCI.

Alex eu ainda axo que a volta da CPMF ajudaria o BC na Política monetária.Com a CPMF o governo teria uma arrecadação maior,o que ajudaria a ter um superavit nominal.

Impostos não tem um grande efeito sobre a demanda domestica,mas o juros tem.É possivel aumentar impostos e manter o juros baixos ou estaveis pois o governo diminuiria seu defict público.

Só para acrescentar uma informação, da onde você tirou que o governo gasta 13% do PIB com funcionarios públicos? O gasto médio com a folha de pagamento foi proxima de 5%,o mesmo que nossos vizinhos gastam.Acho que também um fundo soberano a partir de recursos do petroleo pode ajudar na queda da Selic.


Existe outras causas para o aumento da dívida pública no Brasil ,uma delas foi a privatização das estatais como Vale,CSN as Teles.

olá alex!!
bela explicação, sugiro que vc coloque um link para a entrevista no podcast do estadão, onde as perguntas das jornalistas refletem as dúvidas de muitos ou explicitam as ideias equivocadas de outros.
[ ]'s

joão carlos

Essa mudanca de criterio eh um lobo vestido de carneiro. O governo nao esta tomando nenhuma medida estrutural para reduzir o gasto publico. Pelo contrario, olha o que ta acontecendo com o gasto com funcionalismo - despesa permanente na veia (esposa do "veio" mesmo)! Claramente o Mantega vai jogar no colo do Bacen parte da responsabilidade pela obtencao da meta fiscal. Alias, quanto mais gastar (pior for o primario), mais podera usar essa desculpa. O problema e se tiver uma pedra no caminho. Vai que, numa dessas turbulencias que a America Latina parece atrair (sei la de repente o preco de commodities cai e nenhum investidor caridoso se dispoe a financiar o BP brasileiro), o governo tem que recorrer de novo a titulos pos-fixados. O BACEN tem que resistir a essa proposta simplesmente por que ela tem segundas intencoes (embora seja correta em principio). Alexandre, vc hoje esta bondoso. Dando o beneficio da duvida ao lobo....

"Alex eu ainda axo que a volta da CPMF ajudaria o BC na Política monetária. Com a CPMF o governo teria uma arrecadação maior,o que ajudaria a ter um superavit nominal.

Impostos não tem um grande efeito sobre a demanda domestica,mas o juros tem.É possivel aumentar impostos e manter o juros baixos
ou estaveis pois o governo diminuiria seu defict público."

Além de ACHAR uma atrocidade no trato à inculta e bela, temos aqui um sério problema.

(a)"Com a CPMF o governo teria uma arrecadação maior,o que ajudaria a ter um superavit nominal."

e

(b) "Impostos não tem um grande efeito sobre a demanda domestica,mas o juros tem".

Se os impostos não ajudam a conter a demanda, como mesmo ajudariam a conter a inflação?

Mais:

"Só para acrescentar uma informação, da onde você tirou que o governo gasta 13% do PIB com funcionarios públicos? O gasto médio com a folha de pagamento foi proxima de 5%,o mesmo que nossos vizinhos gastam.Acho que também um fundo soberano a partir de recursos do petroleo pode ajudar na queda da Selic"

Procure no site do Tesouro e lembre que, além do funcinalismo federal, ainda tem o estadual e o municipal...

"Existe outras causas para o aumento da dívida pública no Brasil ,uma delas foi a privatização das estatais como Vale,CSN as Teles."

Nem vou falar da concordância, mas como mesmo é que a privatização aumentou a dívida? Eu já mostrei o contrário aqui neste blog.

Daniel:

Déficit nominal zero implica que o custo da dívida (Juro (x) Dívida) tem que ser igual ao primário.

Isto é:

Juro (x) Dívida = Sup Primário

Se o primário é fixo e o ajuste tem que ser feito sobre a taxa de juros:

Juro = Sup Primário / Dívida.

Ficou claro?

Abs

Alex

Ciro:

O lobo é bobo, mas quer nos fazer de bobos.

Abs

Alex

Anônimo (9:51):

Você tem toda razão. Num segundo momento o Tesouro só colocaria papel pré num custo absurdo. Mas, com 3400 caracteres, tenho que contar uma história de cada vez.

Abs

Alex

Alex se você aumentar os impostos a tendencia é ter um aumento nas receitas governo que pode ser usado para se obter um superavit nominal,com um superavit nominal é possível suavizar o ritimo de aumento nos juros.

Alex,

Você xinga seus desafetos eles retribuem, todos se chamando disso e daquilo.
Mas a verdade é que você e eles, seja ele o Pochman, o Sicsu, etc, defendem mais do que idéias. Defendem é interesses. Não que eu esteja dizendo que são corruptos, venais, nada disso.
Só que cada "entendimento" visa favorecer esse ou aquele interesse econômico ou político.
Desde que o mundo é mundo os intelectuais escrevem discursos para agradar aqueles que detém o poder. É ou não é?
Você agrada os seus, e eles os deles...

Já vi que lógica não é seu forte. Refaço a pergunta:

Para quê você quer um superávit nominal se você mesmo diz que aumento de imposto não altera a demanda?

Ou (versão para colorir) como um superávit nominal ajuda a baixar os juros se, na sua própria opinião, ele não teria efeitos sobre a demanda?

Anônimo:

Eu sou muito pior do que isto. Escrevo para mostrar que estou certo!

Uma das causas do aumento da Selic é o aumento dos gastos do governo.Aumentando os impostos você produz um superavit nominal,que leva o governo a emitir menos titulos públicos.Superavit nominal poderiam evitar uma alta muito grande da Selic.

BC poderia usar outros metodos para controlar a inflação como aumento dos cumpulsórios,maiores exigencias para crédito,redução nos praxos.Se você usar regressões vai ver que controlando o crédito você conssegue controlar a demanda mais rapido do que via juros.

Alex, você já tentou estimar quantos pontos a Selic poderia cair se tivéssemos TJLP=Selic (i.e., simplesmente acabássemos com a TJLP)? Ou, talvez, tem algum palpite?

Para falar a verdade, estou achando fantástico o MF do Mantega pensar em meta nominal para as contas públicas - ainda mais igual a zero, com coordenação entre política fiscal e monetária... a não ser que façam a sandice de limitar a taxa de juros, será um belíssimo avanço. Arrisco dizer que isso "limpa" a ficha do Mantega, mesmo com todas as bobagens que já disse e fez, e ele ficará bem nos livros de história econômica. De repente, eles aproveitam a maré boa e olham também para o crédito subsidiado, quem sabe?

Abs

Anônimo:

Tente articular o argumento ao invés de papaguear o que você ouver por aí.

Vamos por partes:

"Uma das causas do aumento da Selic é o aumento dos gastos do governo".

Isto está certo, mas vamos à proposição seguinte, que não gurada qualquer conesão com a proposição (correta) anterior:

"Aumentando os impostos você produz um superavit nominal,que leva o governo a emitir menos titulos públicos.Superavit nominal poderiam evitar uma alta muito grande da Selic."

Só que estamos falando de superávit nominal obtido pelo aumento de impostos que, segundo você:

"Impostos não tem um grande efeito sobre a demanda domestica".

Se o que impacta a Selic é o gasto e se você não está mexendo no gasto, mas no imposto, qual o MECANISMO que faz a Selic cair?

"BC poderia usar outros metodos para controlar a inflação como aumento dos cumpulsórios,maiores exigencias para crédito,redução nos praxos.Se você usar regressões vai ver que controlando o crédito você conssegue controlar a demanda mais rapido do que via juros."

Eu conheço estes dados do avesso. Onde você achou variância suficiente para regredir demanda em compulsórios, dado que os compulsórios mudam muito raramente?

E se regrediu demanda no crédito, sinto dizer, mas pode jogar qualquer regressão no lixo. Isto é uma endogeneidade só.

Anonimo (21:44)

é verdade, anonimo. Cada um defende um interesse. O seu, por exemplo, é tornar desinteressante debates inteligentes.

Eu sou pior que o Alex,escrevo pra me mostrar.

........................

De fato impostos não surte grande efeito sobre a demanda domestica.Mas se você aumenta impostos pode produzir um superavit maior,evitando que o governo emita titulos públicos,moderarandoo o ritimo de alta da Selic.Acredito que um aumento de 3 pp na carga tributaria corrigiria o defict nominal e produzindo um superavit.

Se o objetivo é aumentar o superavit nominal,não vejo problema em aumentar impostos.Uma CPMF de 0,5% poderia ajudar a o governo a obter um superavit nominal.

"Caso a política de déficit zero não implique alterações no superávit primário, o Banco Central passaria a enfrentar limites no que se refere às decisões de política monetária. Concretamente a taxa de juros não poderia ultrapassar a razão entre o superávit primário e a dívida pública, o que – à luz dos números mais recentes – colocaria a taxa máxima de juros no Brasil num patamar próximo a 11%."

Poderiamos colocar o juros em niveis mais elevados que estava,mais não como esse de 13%.Se colocassemos o juros em 12% junto com um superavit nominal ajudaria no controle da inflação.

Anônimo:

Você acha que a Selic aumenta porque o governo precisa pagar mais para colocar mais papel? Com a relação dívida-PIB caindo?

Então explique porque a Selic caiu quando não havia superávit nominal...

A Selic serve para controlar DEMANDA. Repita: serve para controlar DE-MAN-DA.

O objetivo não é superávit nominal. Ele é instrumento. Para quê? Controlar DE-MAN-DA.

Se você acha que imposto não serve para isto, então sua recomendação está errada.

Mais básico que isto só em versão para colorir...

"Mais básico que isto só em versão para colorir..."

Sei nao, mas acho que tem anonimo que eh daltonico.

"O"

Ficou claro Alex.
Agradecido!

Alex,
por sorte nosso BC é "descolado" da Fazenda e se concentra no objetivo de manter a inflação na meta, o que garantiria que a opção de baixar os juros para zerar o déficit fiscal fique somente na cabeça da tchurminha da demanda.

Alex,

Qual a sua avaliação sobre a recente alta dos prêmios pagos pelos bancos brasileiros (e também pelo Tesouro Nacional) para captar recursos? Este aumento do custo do dinheiro tem (ou deveria ter) influência nas decisões de política monetária?

Obrigado pela atenção,

Carlos.

Carlos:

A aumento do custo de captação dos bancos deve ter algum impacto sobre custo de crédito e, por este canal, sobre o nível de atividade (e inflação). Deve ser de alguma forma ponderado na decisão de política monetária, mas, francamente, deve ser bem difícil modelar este efeito para uma avaliação quantitativa.

Abs

Alex

Alex,

Você poderia recomendar um modelo teórico que associe controle fiscal e volatilidade da taxa de juros?

Grato,
Erik

Só apareceu metade do comentário.


Concordo com você.
Obrigado.
Carlos.

Erik:

Me passe seu e-mail (não publicarei, é claro) e eu te mando o texto que distribuí esta semana, onde modelo (entre outras coisas) a volatilidade de taxa de juros em função do desempenho fiscal.

Abs

Alex

O Nassif está pedindo para ser incluído nos anais da cretinice. Hoje ele resolveu “deconstruir” um artigo perfeitamente razoável da Eliana Cardoso.

Paulo (Viçosa)

"Eu trabalho no Banco do Brasil e acho um absurdo que um banco estatal tenha metas de crédito para pessoa física. Isso pra mim parece ser despoupança. Um dinheiro que poderia ser gasto com investimentos, mas é gasto em consumo. Prejudica as pessoas que são pródigas e prejudica a economia como um todo. Faz sentido?"

Tomado em isolacao, se um banco tem metas para pessoas fisicas (ou qq outro grupo), nao eh um problema, pois a demanda dos grupos racionados neste banco vai ser satisfeita pelo resto do sistema financeiro. Eh no maximo uma medida inocua.

No entanto, se o sistema financeiro como um todo tem metas setoriais de credito, entao sim eh prejudicial a economia do pais.

"O"

Paulo:

Depois eu olho com calma. Talvez valha mais um episódio da séries "testando os limites da cretinice".

Abs

Alex

A politica economica tem que ser feita pensando em todas as variaveis. Nao tem que se sacrifica completamente um lado pra poder favorecer totalmente o outro. Por mais que haja trade -off tem que se fazer o máximo para equilibrar as variaveis em prol do bem estar da naççao.

Fala-se mt que o governo gasta muito. É verdade, mas o maior gasto ta na conta CORRUPÇAO. Assim nao tem politica que de jeito.