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quarta-feira, 18 de janeiro de 2012

Festa imodesta

A inflação dos últimos dois anos superou consideravelmente a meta estabelecida pelo Conselho Monetário Nacional e, a despeito das promessas do Banco Central, a história deverá se repetir em 2012. Isto, contudo, não parece ser motivo de grande preocupação por parte dos gestores de política econômica, para quem qualquer número abaixo do limite superior de tolerância vale até comemoração. Posto de outra forma, não creem haver problema com a inflação acima da meta, já que isto permitiria trabalhar com uma taxa de juros mais baixa e crescimento mais elevado.


À primeira vista, tal escolha parece fazer todo sentido: por que o preciosismo de atingir a meta à custa de uma expansão menor se podemos crescer mais, mantendo a inflação inferior a 6,51%? Entretanto, explorando esta questão mais a fundo, não é difícil concluir que se trata, novamente, da falsa escolha entre inflação e crescimento.

Com efeito, porque parece haver intolerância à expansão do PIB abaixo de determinado patamar, o BC não está disposto a pagar o preço em termos da redução temporária do crescimento requerida para trazer a inflação de volta à meta depois dos exageros cometidos em 2009 e 2010. Assim, não apenas interrompeu o processo de aperto monetário, mas reverteu seu curso apesar dos sinais claros que a inflação não convergiria para a meta mesmo em 2012. 

O impulso monetário decorrente desta política deve se fazer sentir com toda intensidade a partir do segundo trimestre deste ano, levando à aceleração da demanda doméstica, principalmente o consumo, com o auxílio luxuoso do gasto público, anabolizado pelo aumento do salário mínimo.

Todavia, estas ações não ocorrem sem reação por parte de público. Não por acaso, as expectativas de inflação, que – antes do corte da Selic – sugeriam convergência para a trajetória de metas, passaram a sinalizar um desvio significativo para cima tanto em 2012 quanto em 2013.

As expectativas inflacionárias têm, contudo, impacto sobre a inflação corrente. Qualquer empresa (ou trabalhador) minimamente previdente que esteja no processo de definição de seus preços (ou salários) incorpora a estes um valor relativo à proteção contra sua erosão ao longo do período em que se mantêm fixos. Assim, tipicamente a deterioração das expectativas, resultado da percepção da falta de compromisso com a meta, acaba se traduzindo em aceleração da inflação corrente, independente da taxa de crescimento.

Em outras palavras, a troca de crescimento por inflação não é estável: é possível algum ganho temporário, mas, à medida que as expectativas inflacionárias mais elevadas se incorporam à formação de preços, o resultado passa a ser apenas inflação mais alta. Já o crescimento de médio e longo prazo não é acelerado pela inflação, pois resulta essencialmente da capacidade de expansão da oferta, ou seja, do nível de investimento em períodos mais curtos, e da demografia, educação e expansão da produtividade ao longo de um horizonte mais extenso.

Por outro lado, dada a provável aceleração da economia em 2012, a se traduzir em queda adicional do desemprego e da capacidade ociosa, aumentam as chances de um novo repique inflacionário em 2013, como, aliás, sugerido pelas próprias projeções do BC em seu último Relatório de Inflação.

Partindo da inflação já acima da meta, isto acabará forçando o BC a elevar novamente a Selic, mas já num contexto de expectativas bastante deterioradas. Sob tais circunstâncias, a convergência à meta será bem mais custosa em termos de perda de produto do que seria caso o problema tivesse sido tratado a tempo. O custo de se recusar a enfrentá-lo a tempo será o aumento da volatilidade do produto, supostamente o que se quis reduzir no ano passado.

Pensando bem, talvez seja mesmo o caso de comemorar a inflação no topo da banda, porque as coisas podem piorar bastante daqui para frente.

6,5%!
(Publicado 18/Jan/2012)

Reações:

44 comentários:

Acho que o pessoal do BCB deveria voltar a ler os trabalhos relacionados à inconsistência dinâmica. A conivência da entidade monetária pode não só resultar em uma inflação maior na tentativa frustada de aproveitar os trade-offs de curto prazo, mas também impactar a ancoragem de expectativs de médio e longo prazo. Em uma dissertação de um colega meu de mestrado na FGV (sim, eu sei o que você pensa "do pessoal da nove julho", mas enfim...) que está para ser defendida um dos resultados interessantes é o fato de as expectativas de médio e longo prazo embora anoradas - em torno de 6% -permaneçam bem acima da meta estabelecida pelo CMN. Não me surpreende.

O BC hoje julga que a (leve) desancoragem das expectativas é fruto da elevação da inflação corrente e menos do trade-off de curto prazo. Parece fazer sentido. Mas o problema de ciclo de crescimento puxando a inflação em 2012/2013 deverá ser atacada por juros mais altos, caso nada mude no cenário internacional. Aí veremos como o BC atua, se é simétrico e comprometido com a estabilidade. Veremos ainda, não tenho o veredito.
Crusoé

Ao que parece, o governo aposta na continuidade da expansão do crédito a bens de consumo durável, na facilidade do crédito consignado para as emergências, no avanço nos limites do cheque especial e na ampliação do uso do cartão de crédito pelas pessoas "emergentes". Ou seja, o acelerador será pisado. De outra forma de ver, deve ter muita confiança em seus programas sociais, notadamente os de habitação, que mantém as desconfianças e descontentamentos sob controle, faça chuva ou sol.
Em 2011, com inflação no ponto superior da banda e PIB patinando, provavelmente, abaixo de 3%, um monte de gente saiu elogiando "o crescimento sustentado"...e as boas perspectivas para 2012.
Por que seria diferente num ano eleitoral, com possibilidades de vencer em redutos antes refratários?

Olhe a média da inflação nos últimos 2,3 e 4 anos. Acima de 5,5% e a expectativa ainda permanece a média entre a inflação corrente e a meta, sinal de ancoragem correto? O BC sabe que ficando por ali, 5/5,5% tá legal, vai ganhar medalha e ficar fortalecido no governo. Não adianta ficar com a ortodoxia sem jogo de cintura e fechar o olho para as demandas de curto prazo, inviabilizando seu trabalho. Ele acomodou e todo cara que trabalha numa hierarquia faz isso. Ponto pra ele. Mas quando tiver que subir os juros eu acho que ele fará, caso contrário a coisa vai feder. Se a inflação subir o BC vai demandar ajuste fiscal, macroprudenciais e subir os juros, tudo porque ele conquistou a posição.
Maradona

Bom artigo, parabéns!
Gosto de frisar que sou leigo em economia; opino que é um disparate termos uma inflação anual acima de 4% para um país emergente.
Tem outro fator que acredito que possa incrementar a taxa inflacionária e que não está 'precificado' no médio prazo (próximos 4 semestres): os alimentos.
Indago aos peritos: qual a percentagem do item "Alimentos" na composição do índice inflacionário?
Embora eu não saiba o peso que "Alimentos" possui na composição da cesta-padrão inflacionária, afirmos duas coisas: primeira, os preços de alimentos vão subir, acentuadamente; segunda, vai ser manipulado seu peso na composição para aferição do índice inflacionário.
A conferir nos próximos semestres.

Alex,

Você teria indicaçoes de trabalhos empíricos que confirmem a inexistencia de trade-off de longo prazo entre inflaçao e desemprego?

Att,

RB

"Você teria indicaçoes de trabalhos empíricos que confirmem a inexistencia de trade-off de longo prazo entre inflaçao e desemprego?"

Toda a literatura empírica de crescimento econômico?

Para teoria basta checar toda a literatura teórica de crescimento econômico.

Olá Alexandre!

Creio que poderíamos aplicar o já famoso " vada a bordo!!! cazzo!" aqui para os colegas do Bacen e Fazenda!

Se você quiser um trabalho empírico, talvez o mais conhecido seja um do Milton Fridman e do Edmund Phelps sobre a Curva de Philips no longo prazo. Não achei um link, mas é só procurar melhor.

Mas, o que deveria se avaliado, é por que há pouco tempo, o vilão dos vilões era sempre a inflação. Esta, foi alvo de inúmeros planos de ajuste econômico.
Se for ver, desde do longínquo 1967, quando cortaram três casas do cr$.
Depois, até o Plano Real, foi uma sucessão de fracassos para deter a hiperinflação.
Assim, por qual milagre a inflação deixou de ser o cataclismo com potencial de derrubar governos?
O que tecnicamente explicaria que inflação oficial, frise-se, correndo acima da variação do PIB, não causa o mesmo mal estar que sempre causou?
Alguma coisa está indo muito mal. Ou nada está indo bem.

"O que tecnicamente explicaria que inflação oficial, frise-se, correndo acima da variação do PIB, não causa o mesmo mal estar que sempre causou?"

Porque uma inflação de 6% a 7% ao ano, apesar de muito alta, não chega nem perto da inflação dos anos 80 e 90. Naquela época uma inflação de 6% a 7% ao mês seria motivo de comemoração.

"Porque uma inflação de 6% a 7% ao ano, apesar de muito alta, não chega nem perto da inflação dos anos 80 e 90. Naquela época uma inflação de 6% a 7% ao mês seria motivo de comemoração".

Naquela época não existia uma moeda que foi criada mediante indexação e sustentada institucionalmente por mecanismos fiscais, monetários, incluindo cambiais. E a estabilidade não existia naquelas épocas. A cada medida de estabilização, mais rápido a inflação retornava a níveis de 20% ao mês. Repetindo, ao mês.
Assim, numa situação de estabilidade institucional, inflação acima do PIB teria de ser considerado evento catastrófico, sim.
Então, as indagações permanecem.

O fato de existir ou não uma boa explicação para a inflação não muda muito como a população sente os efeitos da mesma.

Mas estou curioso mesmo para saber de onde saiu a regra de inflação menor do que crescimento do PIB. Caso o PIB cresça a uma taxa igual ou menor que zero o Banco Central deveria induzir uma deflação? Caso o PIB de um país cresça a 10% o Banco Central deveria se contentar com uma inflação de, digamos, 9%?

Inflação de 6% é alta. Querer comparar o impacto na sociedade de uma inflação de 6% com uma de 1000% é bobagem.

O BC acomodou mas não rasgou o livro-texto. Acomodou mas segue uma estratégia que vem dando resultados. A novela não acaba agora mas o Tombinho tá pegando a protagonista, pra tristeza das viúvas do Meirelles.
Maradona

Anônimo-20 de janeiro de 2012 15:24.

Parece que uma variação do PIB de 6%, contra uma inflação de 3%, seria melhor do que o contrário. Exceto se até estagnação com inflação acabou transformada em sucesso econômico.

A maneira como a população sente os efeitos da inflação, supostamente, pode ser relacionada, por exemplo, à manipulação de índices de inflação.
Ou, pela rede de proteção que o governo tenha colocado.

No Brasil, parece, estar prevalecendo a segunda hipótese.
Mesmo com inflação correndo acima do PIB há expansão de gastos e redução de juros básicos.

A população pode estar, supostamente, entendendo isso como melhoria. Ou seja, há várias formas de crédito e financiamento e de alavancagem para aquisição de bens.

Agora, só depende de quando e como a conta será apresentada daqui para frente.

Esse tal de Maradona deve estar cheirado...como diz que o BC vem entregando bons resultados? Está no teto da meta e reduz a Selic...

Só reforçando, "inflação de 6% é alta". E como a política fiscal não é suficientemente austera, a inflação vai continuar naquele patamar (sem mudanças metodológicas e outras manobras). Dependendo da região e do local onde a pessoa vive, o custo de vida continuará alto e em ascensão.

É óbvio que é melhor uma inflação de 3% com o PIB crescendo a 6% do que o contrário. Ninguém em perfeito juízo pode ter outra opinião. Mas o que isto tem que ver com:

a) A população deveria reagir a uma inflação de 6% ao ano de forma comparável a reação a uma inflação de, por exemplo, 89% ao mês.

b) Com uma regra de que a variação do nível de preços não pode ser maior do que a variação do PIB.

Você realmente acha que um país que cresce a digamos 1% ao ano tem um problema monetário se a inflação for de 1,5%?

Por outro lado se o PIB estivesse crescendo a 10% ao ano você acharia uma inflação de 6% ao ano razoável?


A inflação de 6% é alta não importa a variação do PIB. Mais, o BACEN saiu do sistema de metas quando abaixou a taxa de juros com a inflação acima da meta. Não que sair do sistema de metas seja o fim do mundo, mas é bom deixar claro o que está ocorrendo.

O BC só não comunicou a mudança para não ficar tomando tapa dos economistas. Mas sob a ótica de quem pode demitir os condutores da pol.monetária, o BC está fazendo um excelente trabalho. Pergunta lá!
Resta esperar mais tempo para os economistas ortodoxos também considerarem que a atuação do BC não compromete grandes coisas a inflação no médio prazo. Para isso espero que o próximo ciclo de alta da selic deixará todo mundo resignado com o fato que ele acomodou mas não rasgou os livros-texto.
O que compromete a estabilidade é a regra do salário minimo e o fiscal, e para neutralizá-los o BC teria que manter os juros em 13% até meio deste ano para garantir a convergência? Esquece. Pensar ortodoxamente seria errar como Gustavo Franco errou, cheio de certezas, reclamando um aperto fiscal de 10% do PIB para o que câmbio torto ficasse irrelevante...
Maradona
PS: Essa hiena está gargalhando ou bocejando?

Alex,

Processa por direitos autorais! haah

http://www.economist.com/node/21542931

Att,

JB

"Mas sob a ótica de quem pode demitir os condutores da pol.monetária, o BC está fazendo um excelente trabalho. Pergunta lá!"

Este é o problema; não a justificativa.

"Resta esperar mais tempo para os economistas ortodoxos também considerarem que a atuação do BC não compromete grandes coisas a inflação no médio prazo."

Hmmm... 2010, 2012, 2012 e 2013 com a inflação acima da meta me parece comprometimento da inflação de médio prazo...

Não importa o % de PIB x % de inflação.
Lógico que 6,5% é uma inflação elevada, seja qual for a evolução do PIB. O fato, porém, é que o PIB deveria correr acima dela. Esse o ponto.
O que importa é que a inflação sempre foi um mal na economia brasileira e continua sendo.
Só que, prevendo algo que ninguém ainda detectou o que seria, o BC está baixando a guarda, permitindo crescimento do índice de preços.
E pior, repetindo, tal aspecto é considerado "estabilidade", "perspectivas de crescimento em 2012" etc.
E a população sequer reclama da inflação, embora esteja percebendo que está podendo comprar menos a cada momento.
Esse o ponto do comentário: por que essa aceitação do crescimento da inflação estaria ocorrendo?

"Este é o problema; não a justificativa."
Concordo.
A situação apenas explicita a escolha do governo em não ter uma inflação de "país desenvolvido", ou seja mirando o 2%/3%. O resto é o resto, se é 4,5% ou 5,6% (média de 4 anos) acaba sendo um detalhe. O governo comprou a ideia do "tanto faz" e cabe aos economistas tentarem vender a ideia de que "não tanto faz!".
Mas você não concorda que o jogo de cintura do BC é que vai manter a coisa ainda com alguma lógica. E é sob este prisma que eu avalio o que o BC tem feito.
Maradona

Alex,

Como é possível verificar que é a política fiscal a responsável pela pressão de demanda existente na economia brasileira?

Se é que a pressão de demanda de fato existe. O Nelson Barbosa deu uma declaração (bem consistente, diga-se de passagem) para o Valor na semana passada dizendo o seguinte:
"No começo de 2011 os economistas diziam que era preciso reduzir o ritmo da economia e aumentar o superavit primario para a inflação recuar. Pois o avanço do PIB caiu de 4,5%, da alta de 7,5% de 2010 para algo como 3% em 2011, o superavit primario foi forte, inclusive com os 10 birealizados em agosto, e, mesmo assim, o IPCA saiu de 5,9% para 6,5%". Ou seja, uma evidência clara de que a pressão de demanda não foi o preponderante para a evolução do IPCA!

Agradeço muito se puder dialogar.

KMR

"O BC só não comunicou a mudança para não ficar tomando tapa dos economistas."

Até parece que os economistas tem força para bater em alguém...

A frase adequada seria "...não ficar tomando tapa da população.". Coisa que em outros tempos o PT chamaria de estelionato político/eleitoral.

P.S. Sou economista.

" Esquece. Pensar ortodoxamente seria errar como Gustavo Franco errou, cheio de certezas, reclamando um aperto fiscal de 10% do PIB para o que câmbio torto ficasse irrelevante..."

Apelou!!! Caracterizar a política do Gustavo Franco como ortodoxia econômica é golpe abaixo da cintura.

"O Nelson Barbosa deu uma declaração (bem consistente, diga-se de passagem)"

Na verdade é uma das declarações mais cretinas que tive oportunidade de ouvir, controlando para a senioridade (o que não é pouco, dado nosso ministro da Fazenda).

A começar porque não há uma relação como a pressuposta pelo Babosa entre crescimento e inflação: a relação se dá entre hiato de produto e inflação. Posto de outro forma, se um país cresce muito, mas, por exemplo, partindo de um nível de desemprego muito superior à NAIRU (ie, com muita folga), não há porque imaginar que isto se transformaria em pressão inflacionária. Só quando o desemprego (hiato) caísse muito é que tal pressão se materializaria.

Em segundo lugar porque mesmo esta segunda relação não é imediata, mas ocorre com uma defasagem da ordem de 2 trimestres. Ou seja, a inflação de 2011 resultou, em boa parte, do hiato de 2010. Isto dito, o hiato abriu muito pouco (SE abriu: no mercado de trabalho não há evidência disso) em 2011, razão pela qual a inflação de 2012 permanecerá acima da meta.

A pergunta, ao final, é: (a) Nersão não sabe disso; ou (b) Nersão sabe, mas se fingiu de bobo. Eu acho que ele não fingiu...

"Lógico que 6,5% é uma inflação elevada, seja qual for a evolução do PIB. O fato, porém, é que o PIB deveria correr acima dela. Esse o ponto. "

Não, é justamente o oposto. Uma inflação de 6,5% é alta em qualquer cenário. Se o crescimento econômico é baixo, é mais verossímil que não haja pressão da demanda e que a inflação tenha sido causada por algum choque externo.

Agora, se a inflação é de 6,5% e o crescimento é de 9%, fica evidente que a demanda está sobreaquecida, e o tamanho da porrada que tem que dar na taxa de juros é maior que no primeiro caso.

Veja que uma recomendação de política monetária como foi sugerida seria pró-cíclica... o governo teria uma política monetária frouxa nas expansões e apertada nas recessões...

Alex,

Alguma atualização sobre a situação na Europa?

Os mercados parece que estão ficando otimistas.

Ao Anônimo das 23 de janeiro de 2012 18:31
Veja o Blog do Kleber S. ahi ao lado.
O assunto do Alex nos diz mais a respeito

Além disso, a relação do superávit primário com a inflação não é linear.
Um superávit primário de 3%, com nível de gastos em 40% não é a mesma coisa de um primário de 3% com gastos de 15%.
Por fim, ainda tem a questão da perda de credibilidade do BC.
Qual seria a inflação se o superávit primário fosse menor? É por isso que se usa equilíbrio geral.
http://krugman.blogs.nytimes.com/2010/10/01/why-we-need-equilibrium-analysis/

Daniel

off topic . . . Nersão tem um artigo publicado esses dias no Cambridge Journal of Economics a propósito. Os resultados corroboram com certos argumentos do Krugman a respeito do déficit americano . . . deve ser lido ou não?

Abre logo a porra dessa economia que eu quero ver se essa inflação não cai...

Ainda sou estudante de economia, mas mesmo assim vou tentar expor minha opinião. Discordo que os sucessivos cortes na SELIC que vem ocorrendo sejam um passo para um inflação descontrolada. Manter a taxa de juros a absurdos 10 ou 11% acaba prejudicando o país, pois além de elevar os gastos com juros da dívida, acaba apunhalando as perspectivas de investimento privado. Com isso, ao invés de optar pelo investimento, gerando emprego e renda para o país, investidores acabam migrando para o ciclo financeiro, no qual ninguém além deles próprios são beneficiados.

Acredito que o governo atual está dando um passo certeiro ao abaixar a taxa de juros na conjuntura atual. Com a crise externa, que se estende desde 2008 e não da sinais de que acabara no curto prazo, a possibilidade de abaixar os juros sem uma elevação acentuada da inflação tem que ser aproveitada para igualar nossa taxa de juros à dos outros países. Certamente há uma elevação da inflação; contudo, o governo está tentando controlá-la através de medidas fiscais, que não tem um impacto diretamente negativo no crescimento do país.

Bom, essa é apenas minha opinião, espero poder debater com vocês. Para terminar, li um artigo do Delfim Netto muito interessante hoje, quem for assinante do Valor vale a pena dar uma lida (http://www.valor.com.br/brasil/2499820/4-em-2012-por-que-nao). Obrigado

"inflação descontrolada", "juros absurdos", "punhalada no crescimento".
Tá usando muitos adjetivos para quem quer aprender. Se já começa querendo tirar uma faca de alguém a coisa fica mais dificil..

"Abre logo a porra dessa economia..."
Vai importar serviços também?
M.

Caro Estudante de economia,

As idéias do Prof. Delfim Neto são muito interessantes e ele as apresenta com bastante habilidade.

Considere porém que estas idéias não são muito diferentes das que ele tinha no final dos anos 70 e que levaram o país a uma hiperinflação e a pelo menos uma década de crescimento zero. E olha que ele foi avisado...

Seria muito interessante que antes de sair por aí dizendo o que fazer o Prof. Delfim Neto listasse do forma clara seus erros conceituais nos anos 70 e como ele os reviu. Sem este papo furado que a desgraça que ele causou foi conseqüência do acaso ou de um erro localizado na política cambial. Uma desgraça tão grande só pode ser causada por uma seqüência de erros conceituais, mais ou menos como está acontecendo agora.

""Abre logo a porra dessa economia..."
Vai importar serviços também?"
Haitianos, ora bolas!

Imagina só: uma ata hawkish, corta só 0,25pp na próxima e pausa para acompanhar a evolução do quadro. O BC vai colecionar fãs de todas vertentes. Vai virar tema de enredo de escola de samba.
Maradona

" Vai importar serviços também? "

M.,

Pelo menos o aumento da oferta de tradables daria uma ajudinha para conter os preços, não?

Se é suficiente ou não, fico com a segunda opção, mas é válido...


The Anchor

Meus caros,
Só um comentário em relação à abertura da economia e queda da inflação. É só equilíbrio geral:
1- O problema é o financiamento. As pessoas insistem em receber pelos seus produtos. As importações podem atender parte da demanda doméstica, mas precisaríamos de financiamento externo maior.
2- Podemos importar serviços sim (turismo é comércio de não-transacionáveis). Mas o ajuste é outro: Parte dos recursos produtivos no país que seriam utilizados para produzir bens transacionáveis seria transferido para a produção de bens não-transacionáveis. Os bens transacionáveis que deixassem de ser produzidos seriam importados.
3- Por fim, para o estudante acima (e todo o resto). Esta discussão já ocorreu aqui no blog e foi muito instrutiva. Busque no arquivo. Lá você vai entender bem melhor os dois pontos acima. Principalmente a relação entre uma suposta desindustrialização, a necessidade de ajuste fiscal, a taxa de cãmbio e a inflação.
saudações

Anonimo de 25 de janeiro de 2012 09:28

Quanto ao problema do financiamento...por que não um financiamento interno? Aproveitando o superávit constante que o Brasil vem apresentando no BP, resultado da alta de preço das commodities. Assim poderíamos finalmente nos livrar da nossa dependência externa. Acredito que o BNDES é uma boa forma de financiamento interno já em funcionamento.

Anônimo-25 de janeiro de 2102 12:06.

A CCI do Brasil é negativa.

"Agora, se a inflação é de 6,5% e o crescimento é de 9%, fica evidente que a demanda está sobreaquecida, e o tamanho da porrada que tem que dar na taxa de juros é maior que no primeiro caso".

Pois, que seja a utilização de políticas estabilizadoras.
Se o crescimento for realmente sustentado, poderia ser dada a pancada para baixar a inflação.
No momento, não há crescimento, mas, há inflação.
E não há pancada possível para fazer a economia crescer nos próximos dois anos ou mais.
Continua o problema: a inflação é tolerada por quê?