Além do óbvio

Segundo o IBGE o desemprego nas seis regiões metropolitanas pesquisadas mensalmente atingiu 5% em março, o nível mais baixo para o mês desde o início da pesquisa em 2002. Um observador que atentasse apenas para este número haveria de concluir pela pujança da economia nacional, que vem quebrando recorde atrás de recorde no quesito desemprego. Já quem estendesse seu foco para os dados mais completos provavelmente chegaria a conclusão bem distinta.

Por exemplo, de acordo com esta mesma pesquisa a geração líquida de empregos foi próxima a zero, seja na comparação entre março de 2013 e março de 2014, seja com relação ao observado no primeiro trimestre de cada ano.

Nota-se, ademais, que a População em Idade Ativa (PIA) não estagnou no período, mas segue crescendo entre 1-1,5% ao ano (1,3% no trimestre em questão), de modo que não se pode atribuir a redução do desemprego a fatores demográficos, como por vezes se ouve. Na verdade, em 10 dos últimos 12 meses a taxa de crescimento da PIA superou a expansão do emprego, o que, em tempos normais, teria provocado uma elevação visível da taxa de desemprego. Isto não ocorreu, contudo, porque parcela da PIA parece ter “desistido” do mercado de trabalho.

De fato, 57% da PIA em média costuma se engajar no mercado, seja trabalhando, seja procurando emprego, constituindo aquilo que se convencionou chamar de População Economicamente Ativa (PEA). Esta grandeza, a relação entre PEA e PIA (a taxa de participação), não costuma ser fixa, porém; pelo contrário, flutua ao redor da média, revertendo a ela ao longo do tempo, processo geralmente rápido.

Assim, nos momentos em que a taxa de participação está acima da média, o desemprego tende a subir, pois há mais pessoas do que o normal em busca de trabalho. Da mesma forma, quando a taxa de participação se encontra abaixo da média, o desemprego tende a cair, porque há relativamente poucas pessoas engajadas no mercado.

Estas flutuações não costumam ter grande relevância para o processo de crescimento de médio e longo prazo, precisamente porque elas se anulam de um trimestre para outro. Quando, porém, o foco sai do médio e longo prazo para o comportamento de curto prazo da taxa de desemprego, elas não podem mais ser ignoradas.

Isto dito, nos últimos sete meses a taxa de participação, já corrigidos os movimentos puramente sazonais (por exemplo, o fato que muitas pessoas param de procurar emprego em dezembro), tem se situado abaixo da média, o que tende a, como vimos, reduzir a taxa observada de desemprego.

Caso, porém, a taxa de participação fosse igual à média o desemprego se encontraria em 6,1% no primeiro trimestre de 2014 comparado a 4,9% no mesmo período do ano passado, segundo o mesmo critério. Seria ainda uma taxa historicamente baixa, mas não mais o recorde sugerido pela mera observação do dado oficial.

Dado que a tendência da taxa de participação é voltar à média, o desemprego (ajustado à sazonalidade) deverá se elevar nos  próximos trimestres, pois, o baixo crescimento esperado do PIB para 2014 não deve fazer com que o emprego aumente o suficiente para reverter este fenômeno.

Todavia, apesar da análise apontar perda de fôlego do emprego, os salários voltaram a se acelerar, crescendo ao redor de 9% ao ano no primeiro trimestre deste ano contra cerca de 7% em meados de 2013, elevando o custo por trabalhador e pressionando a inflação, em particular dos serviços.

É possível, portanto, que as expectativas crescentes de inflação tenham contaminado os reajustes salariais, gerando as condições necessárias para crescimento baixo com inflação elevada (“estagflação”). Se isto for verdade, a barbeiragem do BC, expressa na perda de controle das expectativas inflacionárias, acabará nos trazendo custos muito mais altos do que originalmente pensávamos quando (e se!) a inflação tiver que ser finalmente domada.

(Publicado 23/Abr/2014)

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Intenção e gesto

Embora ateu, sou fascinado pela literatura bíblica, como, imagino, alguns dos 18 heróis já devem ter percebido. Li recentemente um estudo sensacional a respeito, mais precisamente sobre a evolução da interpretação das Escrituras, “How to Read the Bible”, de James L. Kugel, e aprendi que, de acordo com a visão tradicional, cada palavra da Bíblia seria carregada de significado. Eventuais inconsistências seriam, portanto, apenas fruto das dificuldades de interpretação, pois a palavra divina não admitiria falhas.

Entendimento semelhante têm os economistas que, oito vezes por ano, uma semana após a reunião do Comitê de Política Monetária (Copom) em que o Banco Central decide sobre a taxa de juros básica (Selic), se acotovelam para ler a ata da reunião em busca de pistas acerca das próximas decisões, assim como suas prováveis conseqüências. Cada palavra é sopesada, assim como adições ou subtrações em relação às versões anteriores do documento, ou mesmo a ordem dos parágrafos. Nada é por acaso e cada vírgula pode indicar o rumo futuro das taxas de juros.

Isto dito, a exegese da última ata deixou poucas dúvidas acerca das intenções do BC. A eliminação da referência à “continuidade” do processo de ajuste monetário, a introdução do termo “neste momento” para qualificar a decisão de elevar mais uma vez a taxa de juros, assim como a menção a uma “política monetária vigilante” (não mais “especialmente vigilante”) oferecem indicações claras que o BC deseja parar o aperto monetário.

Por outro lado, a evolução da inflação não condiz com este anseio. Na véspera da divulgação da ata soubemos que a inflação atingiu 0,92% em março e 6,15% nos últimos 12 meses, taxa perigosamente próxima à máxima permitida pelo sistema de metas (6,5%), que, a propósito, deve ser ultrapassada com folga nos próximos meses.

Não faltou, é claro, quem procurasse reduzir a relevância do número desastroso. Condições climáticas fizeram com que os preços dos alimentos “in natura” saltassem no mês, contaminando o índice de inflação. Como, porém, este processo seria temporário, não caberia ao BC reagir, nem à população ficar alarmada com os desenvolvimentos recentes.

Trata-se de já conhecida conversa para boi dormir. Sim, preços de alimentos subiram muito por conta da seca, mas quem faz este argumento deixa convenientemente de lado o virtual congelamento dos preços administrados pelo governo, como energia, combustíveis, passagens de ônibus, etc, que têm atuado do lado contrário (em março, por exemplo, caíram 0,02%, acumulando apenas 3,4% nos últimos 12 meses).

De fato, se desconsiderarmos tanto o impacto dos alimentos consumidos em casa como o das tarifas públicas chegaríamos à conclusão que o conjunto dos demais preços aumentou nada menos do que 0,88% no mês, valor apenas levemente inferior ao registrado pelo IPCA “cheio”. Mais grave, esta medida, “limpa” de ambos efeitos, mostra inflação de 7,36% nos últimos 12 meses, bastante superior à registrada pelo IPCA.

Diga-se, aliás, que esta conclusão também é válida para as demais medidas de inflação que tentam justamente eliminar eventuais efeitos de preços muito voláteis ou sujeitos à intervenção governamental (os chamados “núcleos de inflação”).

A aceleração inflacionária não resulta, pois, de preços de alimentos, nem tem caráter temporário. Pelo contrário, vai muito além dos alimentos (a inflação de serviços supera 9%) e é disseminada (no mês passado 72% dos itens não alimentícios do IPCA subiram de preço).

Neste contexto, o BC até pode fingir que não tem nada a ver com o problema e parar o ciclo de aperto monetário com a Selic nos atuais 11% (ou mesmo em 11,25%). Não vai, porém, escapar de ter que voltar ao tema uma vez passadas as eleições. Problemas não desaparecem porque sua solução é adiada; apenas voltam vitaminados a requerer doses muito maiores de sacrifícios.

Um não aguentou..

(Publicado 16/Abr/2014)

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A gente não quer só comida

Tenho ouvido frequentemente a seguinte pergunta: “por que se preocupar tanto com o crescimento se há pleno-emprego”? Na mesma linha apareceu nova afirmação: “ninguém come PIB”. Em comum tratam de reduzir o peso atribuído ao crescimento econômico em troca de variáveis mais facilmente observáveis, como emprego ou o consumo de alimentos.

Como deve ser claro, exceto talvez por quem que tenha caído de paraquedas no meio do debate, trata-se de um caso clássico de uvas verdes. Os mesmos que hoje relativizam a importância do crescimento há pouco alardeavam a aceleração da economia no período 2003-2010, quando a expansão média se situou em torno de 4% ao ano, implicando aumento do PIB per capita da ordem de 2,8% ao ano. Independente disto, porém, é bom deixar claro porque a preocupação com crescimento é, sim, válida e porque vai bem além da questão do emprego e da comida.

Não há dúvida que tê-los é uma fonte de satisfação para todos nós, assim como o foi o fim da hiperinflação. O reconhecimento desta garantiu duas eleições a Fernando Henrique Cardoso, ambas com vitória em primeiro turno. Aquelas, por sua vez, se traduziram em votações expressivas para Lula em 2006 e Dilma em 2010.

A verdade, porém, é que queremos sempre mais. Fôssemos uma espécie acomodada, não teríamos saído das savanas para nos espalhar mundo afora e a história humana é, em boa parte, a crônica da luta incessante para melhorar as condições de vida. Isto dito, não escapa a ninguém a melhora extraordinária observada nos últimos 250 anos, quando a renda per capita mundial decuplicou, saindo de valores próximos a US$ 600 para algo como US$ 6.000.

Em contraste, estimativas sugerem que no ano zero a renda per capita equivalia a cerca de US$ 450, valor que permaneceu praticamente inalterado por mil anos, crescendo lentamente para os valores ao redor US$ 600 observados no final do século XVIII. As condições de vida que hoje observamos são reflexo direto da dramática aceleração do crescimento.

De volta ao Brasil, ao ritmo observado entre 2003 e 2010 nossa renda per capita dobraria a cada 25 anos; no ritmo registrado de 2011 a 2013 (ou 2014), contudo, seriam necessários 65 anos para obtermos o mesmo resultado. A equação do crescimento é, portanto, simples: queremos dobrar nosso padrão médio de vida para nossos filhos ou teremos que esperar até depois de nossos netos? A insatisfação que aos poucos transparece na sociedade brasileira sugere que a resposta não está na segunda alternativa.

Adicionalmente, tomando emprestada a saudável obsessão do meu coautor no livro Complacência, Fabio Giambiagi, com temas previdenciários, há promessas (feitas à minha geração e a outras) que não poderão ser cumpridas sem crescimento mais vigoroso que o atual.

Não se trata de um problema para hoje, bem entendido, mas considerando que o país já gasta com aposentadorias e pensões o equivalente ao que gastam países com uma proporção de idosos na população 3 vezes maior que a nossa, parece claro que, sem a aceleração da nossa taxa de crescimento sustentável, teremos um encontro marcado com um problema sério daqui a 15 ou 20 anos.

O argumento, portanto, que crescimento é secundário para a satisfação numa economia em pleno-emprego é apenas uma justificativa (ruim) para o fracasso da “nova matriz macroeconômica” que (lembram-se?) nos levaria onde neoliberal algum jamais esteve.

Sem uma mudança dramática de ênfase na política econômica, que passe a privilegiar investimento sobre consumo, produtividade sobre favores governamentais e forças de mercado sobre as intervenções desastradas que marcam a atual administração, o crescimento não se acelerará.

E, mais cedo ou mais tarde, os apologistas de plantão aprenderão que a gente não quer só comida, mas diversão e arte e, principalmente, uma saída para qualquer parte (salve Titãs!).

PIB para quem precisa...

(Publicado 9/Abr/2014)

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Derruba sim...

Desde abril de 2013 o BC elevou a taxa Selic de 7,25% para 10,75% ao ano, mas a inflação permanece alta e há receio que possa, inclusive, ultrapassar o máximo permitido (6,5%) ao final deste ano. Em face disto há quem se pergunte se teria havido algum enfraquecimento recente dos mecanismos de transmissão de política monetária, pois no passado uma variação semelhante da Selic foi efetiva para reduzir a inflação.

Neste sentido, o artigo de Yoshiaki Nakano (“Juro alto não derruba a inflação”, Valor Econômico, 18/03/2014) se revela uma contribuição inestimável. Não, é bom deixar claro, por resolver o problema, mas porque é difícil conceber uma coluna que cometa tantos equívocos em tão pouco espaço. São estas atrocidades que, por seu caráter didático, nos permitem iluminar algumas das dificuldades hoje enfrentadas pelo BC.

A principal atrocidade é sua afirmação sobre a ineficácia da política monetária. Segundo Nakano, a causa da desinflação observada entre 2004 e 2006 teria sido apenas a apreciação cambial.

Por outro lado defende que o único critério de verdade é a correspondência da teoria com a realidade, o que nos oferece uma oportunidade reveladora de ver como a teoria que ele critica se comporta na prática.

Assim sendo, o convido a examinar o gráfico aqui exposto, que mostra forte relação negativa entre a taxa real de juros e a inflação, com defasagem de 18 meses. Em linguagem de gente, taxas de juros mais altas estão associadas a inflação futura mais baixa e vice-versa.

 Vale notar que usamos o “núcleo” de inflação, ou seja, uma medida não afetada por preços de alimentos ou pelos preços administrados (muito embora a relação permaneça válida caso usemos a inflação “cheia”). A vantagem desta medida é retirar, a priori, possíveis fontes dos “choques de oferta” que tanto o preocupam (exceto, é claro, quando o governo reduz tarifas de energia ou ônibus e controla os preços dos combustíveis, mascarando a verdadeira inflação).

Esta evidência sobrevive também a testes mais sofisticados, sugerindo que as “versões enviesadas” da teoria que Nakano menciona parecem se corresponder com a realidade muito melhor do que ele imagina. Tão bem, aliás, que oferecem uma pista valiosa para a solução da aparente ineficácia recente.

Com efeito, diz a teoria (e a evidência) que o nível da inflação depende do nível da taxa real de juros. Não há, pois, razão para esperar que um aumento da taxa de juros de 2% para 5% a.a. tenha o mesmo efeito sobre a inflação que a elevação de, digamos, 5% para 8% a.a., ainda que a variação (3 pontos percentuais) seja a mesma, fenômeno devidamente esquecido pelo articulista. Simplesmente a inflação que decorre de juro real de 5% a.a. é mais alta do que a resultante de juro real de 8% a.a.

Deve também ter sido por esquecimento (ou desconhecimento de como operava nosso regime de metas) que Nakano apresenta como “novidade” a ideia de basear as decisões de taxa de juros nas projeções de inflação e não na inflação passada. Como se o BC não fizesse menção às suas previsões de inflação a cada ata, nem publicasse trimestralmente seus valores numéricos (e intervalos de confiança!), projeções que, em outros tempos, eram o principal norte da política monetária.

Já a proposta de ter como meta apenas a inflação de preços livres, descartando os administrados, parece ignorar que os primeiros têm superado os últimos desde 2010. Caso seguisse a sugestão de Nakano, a política monetária teria que ser mais apertada do que foi, certamente não o que ele tinha em mente ao formular a proposta.

Chega a ser surpreendente que, num debate importante como o que hoje se trava, haja intervenções que se revelam primárias no entendimento tanto da teoria como dos fatos que circundam a operação do regime de metas no país. Nada contra palpiteiros, mas um tanto de estudo antes me parece absolutamente essencial.

Eppur si muove...

(Publicado 26/Mar/2014)

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Imunes

Mencionei rapidamente em coluna recente um dado alarmante: a poupança nacional caiu para de 14,6% 13,9% do PIB entre 2012 e 2013. Mais alarmante, porém, é notar que esta tendência prevalece há alguns anos. Mesmo sem jamais ter atingido níveis particularmente elevados, a poupança, medida como proporção do PIB caiu praticamente 5 pontos percentuais a partir de 2008, ou seja, 1 ponto percentual do PIB a cada ano em média.

Parte desta queda reflete o estímulo ao consumo das famílias, visto dentro do governo não só como um “motor” do crescimento, mas provavelmente também como garantia de apoio político. A bem da verdade, as pessoas derivam satisfação do consumo; a produção, como bem expresso pela Bíblia (“com o suor do teu rosto comerás o teu pão” Gen. 3-19), é a contrapartida necessária, nem sempre bem vinda, do consumo crescente. Entre 2008 e 2013 o consumo das famílias cresceu a uma taxa média de 4,2% ao ano; já o PIB apenas 2,6% aa, reduzindo em 3 pontos percentuais a taxa de poupança.

Por outro lado, o aumento do consumo do governo “roubou” cerca de 2 pontos percentuais da taxa de poupança no período, sem, é claro qualquer contrapartida visível (ou mesmo invisível!) na qualidade dos serviços públicos. 

Estes dois desenvolvimentos são a expressão mais clara do modelo de crescimento baseado no consumo. Seus limites, porém, também são óbvios. Como o investimento tem sido baixo, pouco inferior a 19% do PIB em média, a criação de capacidade foi modesta.

Some-se a isto a expansão medíocre (e em franca desaceleração da produtividade) e temos o quadro que hoje caracteriza a economia brasileira. Mesmo com crescimento médio que dificilmente superará 2% ao ano no atual mandato, há sinais consistentes de estresse sobre a capacidade produtiva.

A resistência da inflação – apesar de recursos cada vez menos disfarçados a controles de preços – é sintoma claro deste problema. Em que pesem flutuações de curto prazo, expectativas ainda sugerem que esta atingirá algo em torno de 6% este ano, a despeito da elevação da Selic e das resistências em permitir tarifas públicas realistas.

Já a redução expressiva do saldo da balança é a outra expressão concreta do estresse provocado pela discrepância entre a ênfase ao consumo, público e privado, e as dificuldades à expansão da produção.

E, antes que venham dizer que se trata de um problema associado às importações de petróleo, noto que: (1) mesmo descontando o efeito destas importações permanece a redução do saldo comercial; e (mais importante) (2) o aumento das importações de petróleo também reflete, em boa parte, o descompasso entre o consumo e a produção, apesar das promessas de autossuficiência energética divulgadas quando da descoberta das jazidas do pré-sal.

Ainda que estes desenvolvimentos estejam longe de caracterizar uma crise, cresce a percepção que o atual conjunto de política econômica não poderá ser sustentado por muito mais tempo.

Dentre os que compartilham este diagnóstico, há quem acredite que a mudança de rumo tem data marcada para 1^o de janeiro de 2015, independente de quem seja eleito.

Permaneço cético. No cenário político mais provável (a reeleição), tanto as crenças profundamente enraizadas sobre as “virtudes” do atual modelo, quanto os interesses econômicos encastelados nas proximidades do governo devem se manter como forças contrárias à mudança.

A tendência, portanto, é de aprofundamento do estresse nos próximos anos, até que o peso dos desequilíbrios acabe por tornar a mudança imperativa. Quando, porém, esta alteração ocorrer, as condições, quase que por definição, serão menos favoráveis que as prevalecentes hoje ou no futuro próximo.

A recusa em enfrentar os problemas apenas aumenta o custo futuro do ajuste. Vimos isto nos últimos anos – quando desperdiçamos nossas chances – e veremos de novo. Imunidade ao aprendizado acaba saindo caro.

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